审计金融危机背后“美国往事”
本站原创 发端于自由市场经济的，美国在市场自由与政府行业监管的两难选择中，总体上偏向自由市场。在金融监管，早在1830年代；1840年代就已经有了涉及保险公司投资的法规，一直系统的金融(银行、证券、保险等)监管制度和机构，尤其明确的证券监管制度，比如当时商业银行用公众存款参与证券投资。
在制度下，银行、保险和信托公司倒闭的事件时有发生。最脆弱的是银行，只要银行流动性出【会计论文】或有这样的报道甚 【论文格式范文】 至谣言，都可能导致挤兑。在美国内战挤兑现象很常见。
在每次危机，都会推出一些监管措施或成立监管机构，比如1850年新罕布什尔州率先设立了第保险委员会，美国最早的保险监管机构，马萨诸塞州1855年成立专门的保监局，1859年纽约州成立了保监局；1863年设立了货币监理署(0CC)，1913年建立了联邦储备体系，等等。，这些措施并未防止1929年大规模危机的爆发。
1929年-1933年旷日持久的大萧条，美国的金融监管制度建设受到前所未有的。在一系列金融监管措施中，最会计论文范文的1933年颁布的《格拉斯斯蒂格尔法案(GlaSsSteagall Act)》。它确立了银证保分业经营、分业监管的制度，尤其是实行存款融资的商业银行与发行证券融资的投资银行严格分业的体制。重大的机构建设是1933年成立联邦存款保险公司(FDIC)、1934年设立证券交易委员会(SEC)。
存款机构受到联储及联邦存款保险公司一定的保护，为了防止这些机构的道德风险和恶性竞争，直到1970年代末，美国对商业银行监管都很严格，而对投资银行则相对宽松，比如实行银行存款利率和贷款利率受管制而金融市场利率自由浮动的利率双轨制；1956年国会对控股公司旗下的商业银行了专门的监管措施，防止制约人危及商业银行资金安全。
在新的非对称、非均衡监管体制下，美国金融市场结构的悄然变迁开始了。不过，商业银行受限而投行自由的双轨制在利率稳定的环境下，还是较为平稳地运行到了1960年代。
所谓影子银行体系(shadow bankingsystem)，是指游离于1929年1933年大萧条前后确立的一套金融监管体制之外，因而在金融市场上自由运行的一系列金融机构，是投资银行、货币市场基金及商业票据与回购市场。
从1960年代末开始，通胀上升推动市场利率抬头。比如银行间的隔夜拆借利率直到1970年代末都很少超过6％，但在1980年却一度高达20％。在机构间市场利率飙升的同时，Q条例(对存款利率管制的规则)的限制，商业银行对居民存款支付的利率依然低于6％。在居民投资渠道封闭的情况下，论文格式范文尚能维持。
但从1970年始，美林(MerrillLynch)、富达(Fidelffy)等机构就试图把居民资金从商业银行吸引过来。1970年代由BruceBent发明的货币市场基金开始大行其道，1977年美林又发明了与商业银行支票账户很接近的“管理账户”。
这些货币市场基金与商业银行账户有之处，但各有优劣：基金优点是利率常常高于存款，缺点是账户金额联邦存款保险公司保险。在特大危机的情况下，其安全性保险也无妨。论文范文，其优点凸显，市场规模爆发式跃进。货币市场基金资产在1977年是30亿美元，1995年达到7400亿美元，2000年飙升到
“宾州商票危机”，商业票据的发行者一般会请求银行备用信贷担保，使得商业票据的安全性提升。论文范文从1970年始，货币市场基金开始大量购买商业票据。商业银行过度监管(实质是过度保护)造成的高额存贷利差为三类机构打开了“多赢空间”：工商企业能以低于贷款利率发行商票；货币基金了高于存款的利率；投行担当发行承销商。商票规模论文范文大幅上升：1980年尚1250亿美元，2000年超过
此次危机，债券回购一般采取三方协议的方式：即引入一家大型清算银行回购双方的担保人。创新在当时推动了回购市场发展，但在2007年2008年的危机中暴露出风险。
以商票和回购为工具，影子银行系统把居民储蓄资金逐渐从商业银行系统分流，即所谓“脱媒(disintermediation)现象”。联储统计，影子系统吸引的资金在1990年代呈加速上升趋势，终于在2000年前后超过了商业银行系统，直到危机的2008年才重新降到商业银行之下。
在金融市场格局演变的同时，金融监管也在嬗变。1981年，监管者首次建立了商业银行“最低资本金标准”：5％。但受SEC监管的投行和货币市场基金却这样的杠杆率限制，投行的子行业——经纪商／交易商净资本规则；货币基金的资金投向接受监管。货币基金和其他证券投资基金一样，基金的管理机构对基金的经营和规模负责，而不受外部监管约束。
SEC自1934年创立以来，它保护投资者的理念信息披露和资金托管，在信披达标实行股权投资的买者自负原则，在客户资金托管给方，SEC去管投行生死对客户的影响。，商业银行监管与投行监管的思路完全不同。SEC，上市公司、证券公司和货币基金破产正常的，已经要求各方了的信息披露，市场参与者是硕士论文其，监管者任何责任。
两种监管体制下，商业银行和影子银行体系的此消彼长，商业银行监管制度逐渐受到批评，放松监管的声音主流。曾经长期担任联储主席的格林斯潘就主张放松监管：“这些支持更具竞争性的市场资本主义的人，卸掉枷锁的市场能创造使人类文明更的社会财富。”
存款机构当然不甘心市场份额被影子银行系统不断侵蚀，1970年始游说国会放松
管制。1980年代国会《存款机构放松管制和货币制约法》，撤销了对存款机构的存款利率限制。这样，商业银行提高存款利率确实挽回了居民资金份额，的贷款投向依然受到固定利率的限制，使得利差缩小。
论文范文，1982年又了《甘恩·圣哲曼存款机构法案》，大幅放宽了存款机构的贷款和其他投资渠道。尤其是该法案第八条(又称为《新型抵押贷款交易平价法》)授权出售非传统的住房抵押贷款产品：浮动利率贷款(ARMs：Adjustable Rate Mortgages)、气球式贷款(Balloon Loan)和付息欠本贷款(10)。10和气球式贷款使贷款者早期的还款压力减小，，后期的负担会加重。因此，它们本来仅适用于临时性特殊理由而延迟还贷压力者。，实践中“先甜后苦”的方式却造成错觉或误导。ARM实质上是对银行，银行锁定利差，把利率波动风险转移给借款人。但实践中，低利率时期给借款人造成错觉或贪便宜，等到利率上升时则承受。
放松监管的次大动作是1986年的《税改法》和1987年联储容许银行从事一系列被《格拉斯斯蒂格尔法案》修正案禁止的活动。一开始，联储把这些“银行禁入”证券活动的规模限制在不超过该子公司资产或收入的5％；后来，逐渐放松了这样的限制，到1997年，上限已经提高到25％。联储还弱化了银行控股公司的商业银行子公司和证券子公司之间原有的各类防火墙。
与此同时，负责监管美国全国性银行的货币监理署也逐步放开了所管辖银行从事与银行功能等同或合乎逻辑地延伸而涉足的新业务，实质放开衍生品业务：1983年债券衍生品，1988年利率、汇率及股指衍生品，1991年黄金白银等贵金属衍生品，1994年股票衍生品。
时任联储主席格林斯潘是这场政府监管放松潮流的积极推动者。其理论是：金融机构有强大的动力来保护其股东，加强风险管理来自律；金融市场上的浅析【会计论文】师、信用评级机构和投资者也能对金融机构施加严格而的约束。格林斯潘，政府监管的首要【会计论文】是强化还是弱化上述私营部门的自律。1997年在国会作证时，他阐述了其。
1980年代到1990年代初，存款机构向高风险、高利率的贷款扩张：石油和天然气生产商、公司杠杆收购、住房和商业房地产开发商。大型商业银行还向拉美和亚洲的新兴市场贷款。信贷扩张造成的房地产泡沫1980年代就曾在局部地区出现过。据金融危机调查委员会(FClC)计算，局部地区房价暴跌使得1990年7月-1992年2月期间全美的房价平均下跌了
危机中，国会先后于1989年和1991年了新的法律来加强对互助储蓄银行的监管，，整个金融业放松监管的脚步并未停止，尤其是存款机构涉足金融市场的原有限制被继续放松。
1991年，财政部公布的调研报告要求国会消除对商业银行的地域限制，甚 【论文格式范文】 至废除《格拉斯斯蒂格尔法案》，大型银行与资本市场紧密将提高利润率，在与欧洲和日本大银行的较量中将增强竞争力。报告放手让银行创新将使美国金融体系更强大、给消费者和纳税人好处。小型银行、保险和房地产经纪公司等的反对，众议院1991年拒绝了财政部的这些倡议，但在1990年代后期国会还是采纳了类似的倡议。
在政府处理银行危机的中，联邦存款保险公司保险限额的存款人将足额偿还，但超过限额的存款就保障。美国监管者感到对这些大额存款也要保障才能防止大型银行被挤兑。在1933年、1974年和1980年，监管者都曾救助大型银行，但一直阐述其理由。
1984年，联邦存款保险公司救助了当时全美第七大商业银行大陆伊利诺伊银行，后来在众议院银行、住房与城市事务委员会举行的听证会上，货币监理官C.Todd Conover表示联邦监管机构不会容忍11家最大的“货币中心银行”倒闭。参与听证会的该委员会成员StewartMcKinney回应道：“有了一类新的银行，就叫‘大到倒’(TBTF：too big to fail)的银行。”此后，McKinney发明的术语很快流行并沿用。
1990年代，在大型商业银行被救助的案例不时出现的背景下，美国第五大投资银行DrexelBurnham Lambert倒闭了。政府救助，Drexel倒闭也危机。
联邦存款保险公司成立后成绩，但1980年代以来处置【会计论文】银行支出过大等理由，美国自1980年代后期便酝酿一系列革新，比如限制TBTF原则的运用，于1991年了《联邦存款保险公司修正法案》(FDICIA)，核心是要求联邦存款保险公司对【会计论文】银行早早介入，最大限度地降低对存款保险基金的消耗。
但FDICIA依然为特例留有空间：一是财政部、联储和联邦存款保险公司认定机构的倒闭将给美国金融业“系统性风险(systemic risk)”，那么，联邦存款保险公司就不受救助成本最低原则的限制；二是修改FDICIA，解决以高盛(Goldman Sachs)为首的华尔街投行的关切，在商业银行等市场机构都不向投行贷款的紧急情况下，授权联储充当投行的贷款人，发放证券质押贷款。
所以，1991年FDICIA向金融机构传递的信息依然不明确：你论文格式范文TBTF，直到你被认定为TBTF的那一刻。论文范文，直到16年后的2007年危机，无论在商业银行还是影子银行体系中，对规模最大的、金融业中心的金融机构论文格式范文救助，其实预定的规则。
据此不妨，找到雷曼和AIG之间的不少差异，，放任雷曼(LehmanBrothers)破产和救助AIG还是政治决断，是当权者的临机抉择，并无多少法理或学理可循。决断背后的会计论文范文因素，这家机构破产论文格式范文有导致美国整个金融体系崩溃的风险，更准确地说，是风险的论文格式范文让当局感到恐惧。不恐惧就让它破产、恐惧则救。所以，1984年发明的“大到能倒”不完全局限于公司规模的大小，实质“足以导致金融体系崩溃而倒”。
两房：证券化推手
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房利美(Fannie Mae)是大萧条后的1938年由重建金融公司组建的，用于购买由联邦住房管理局(联邦住房管理局)保险的抵押贷款。二战，房利美又授权购买由退伍军人管理局(VA)担保的房贷。
房利美运行正常，但有潜在【会计论文】：它用发债来筹资，而债务是美国政府债务的一。1968年，为了使房利美债务不必在政府账面上，政府和国会将房利美改制成了一家上市公司，同时设立了一家新的政府机构：吉利美(Ginnie Mae)，用于接收原来由房利美管理的受政府补贴的抵押贷款。改制后的房利美也还购买由联邦保险的抵押贷款，但它了这样称呼：政府赞助企业(GSE)。
1970年代，互助储蓄银行游说国会成立了家GSE：房地美(Freddie Mac)，以互助储蓄机构销售持有的抵押贷款。法案还授权“两房”(房利美和房地美)购买联邦住房管理局或退伍军人管理局背景的“传统”固定利率抵押贷款。事实上，传统贷款是联邦住房管理局贷款的激烈竞争对手，因为传统贷款手续快、费率低。不过，传统贷款两房的贷款规模限制和放贷指引要求，即两房只购买达标的抵押贷款(conforming mortgage)。
1968年，房利美对买入的抵押贷款一般都持有至到期，盈利来利差。但1968年和1970年的法案赋予“三美”(吉利美、房利美和房地美)另选择权：证券化。论文范文，吉利美率先在1970年了抵押贷款证券化，但吉利美对贷款项目及时还本付息担保同时收取担保费。
1971年，房地美启动“买入住房抵押贷款、打包、卖出住房抵押贷款支持证券(MBS：Mortgage-Backed Security)”的业务模式，也对贷款项目及时还本付息有偿担保。1981年，在利率波动造成房利美大量贷款损失，房利美也加入了证券化的行列。1980年代
1990年代，传统抵押贷款市场迅速扩大，联邦住房管理局和退伍军人管理局的市场份额相应下降，两房的性持续上升。
事后看来，1968年房利美的改制上市，的只是债务属于政府，其肩负的公共职能并未完全摆脱。因此，它和两年后成立的房地美都肩负着双重使命：对公要支持抵押贷款市场发展、对私要资本收益的最大化。当然，也享有免地方税、资本金要求低于存款机构等一系列优惠待遇，使得投资者和债权人美国政府对GSE债务了隐形担保，愿意以的收益率购买GSE发行的债券或MBS。
美国立法者一贯声称家庭抵押贷款市场的繁荣美国的利益，加上1982年救助房利美等行动，使市场坚信美国政府不会放弃两房。论文范文，两房购买持有或证券化的房地产抵押贷款很快达到上万亿美元。两房证券的持有者商业银行、互助银行、投资基金、养老金，外国的央行和投资基金。两房了公认的TBTF。
在1992年颁布的《联邦住房企业财务安全与稳健法案》中，国会为两房新设了一家监管机构：联邦住房企业监督办公室(OFHEO)，但与存款机构监管部门的职权相比，在资本金要求、融资约束、市场管理和破产接管的法定权限都小得多。有人，国会打击互助储蓄机构而放任两房，是因为两房具有强大的立法游说能力。曾任联邦住房企业监督办公室负责人的Armando Falcon告诉金融危机调查委员会：“OFHEO的权限设计就很软弱，几乎自成立起就注定失败。”
在监管机构众多而制度松紧不一的环境中，市场的监管投机套利自然就产生了：奔向合规成本最低、约束最少的领域。国会1989年把对互助储蓄银行的监管变得和商业银行一样严格后，存款机构把贷款卖给两房或与两房一起贷款证券化比自留贷款的利润高得多。房贷流向两房的趋势一直持续。两房持有的房贷及MBS在1990年是7590亿美元、1995年翻番到
1978年，住房和城市发展部曾经发布条例来落实1968年法案的此项要求。受到两房、房贷机构和房地产行业的反对，条例的口吻大大弱化。在1992年《联邦住房企业财务安全与稳健法案》中，国会扩大住房和城市发展部的权限到给两房设定中低价住房贷款。国会规定住房和城市发展部要定期设定每一种类型的住房在两房所购房贷中占比的值。
1993年-1995年，接近280万美庭了有房族，数字比前两年增加了一倍。1995年，克林顿宣布到2000年要把美国的住房自有率从65.1％提高到67.5％，措施要提高两房对中低收入家庭住房的支持力度。继任者小布什继续推动提高住房自有率。他了“零首付倡议”，即对于有联邦住房管理局保险的首次购房贷款取消3％首付要求。不过，曾任住房和城市发展部部长的Andrew Cuomo，向中低收入家庭贷款是指向教师、政府雇员等有工资收入来支付房贷的人贷款，绝论文格式范文次贷或掠夺性贷款。
被赋予推动会计论文范文中低收入家庭购买住房的重任后，两房在美国房地产市场发展作用就太大了。，它的双重使命——使中低收入家庭买得起房和使股东回报率最大化——之间隐藏着冲突。两房前任CEO都，财务和社会责任的冲突是两房业务模式的致命弱点。
股东利益和公共利益混淆的可能性，使得两房加强对法律的游说能力，从而争取更多的联邦补贴、政府隐含担保。两房的政治影响力使得其监管机邦住房企业监督办公室形同虚设。
1990年代是两房的黄金时期。2000年房利美的净资产收益率(ROE)达到26％，房地美更是高达39％。“骄人成绩”的除了得益于房地产泡沫，还来自政府背景支撑的低廉融资成本和十分松懈的资本金要求。2000年，两房持有或担保的房贷余额超过2万亿美元，而两家的股东权益之和仅仅357亿美元，折合资本率
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怪。Nevada Fair Housing Center负责人GailBurks在金融危机调查委员会作证时就说：“人对合法次贷产品的必要性过异议。”
次贷有房屋抵押品，其利率一般比汽车贷款和信用卡贷款还低。融资优势在1986年税改法案中保留房贷利息扣税优惠后就更加。
直到1990年代早期，也“信用评分”计算机化使得风险评估工作走向自动化，次贷的贷款商是信用得分之外的其他因素来发放贷款，是4C：信用纪录、定期收入等偿债能力、首付款等自有资金、抵押品的房屋论文格式范文。
1990年代，房贷公司、银行和证券公司开始对次级抵押贷款证券化。这些私营机构的证券化与两房所开展的证券化相比，具有的信用风险，这就为评级机构了商机。
在这些非两房贷款证券化才发展了几年时，意外地了来自联邦政府的支持。储蓄贷款协会危机中破产的互助银行和商业银行给美国政府留下了4020亿美元的不良贷款和房地产。为此，国会于1989年8月了《金融机构革新、复兴和法案》(FIRREA)，决定创立资产重组托管公司(RTC)对出现【会计论文】的储贷机构重组处置。后来，资产重组托管公司向两房出售了61亿美元的房贷，其余绝大达不到两房的收购条件。
资产重组托管公司官员很快意识到，的时间或资源来逐笔出售资产、逐个挽救银行。论文范文，转向私营部门，与房地产专家或融资专家签约资产证券化。资产重组托管公司到1995年处置完这些不良资产时，一共对250亿美元的住房贷款了证券化。换句话说，资产重组托管公司支持把不GSE担保标准的房贷了证券化。
私营机构协助资产重组托管公司不良贷款证券化，使得在1990年代早期对这项业务逐步熟悉，培养了一批此类资产的投资者。其后，一房贷机构和投行就继续以此为业。发放次贷然后将其证券化的业务就逐渐开展了。
结构化金融的典型工具信用结构分层的MBS和担保债权凭证(CDO：Collateralized Debt Obligation)。私营房贷证券在1980年代末、1990年代初出现时，的是最简单的信用分层。每笔资产证券化一般设计为二层：低风险层优先本金和利息支付，通常还有保险公司担保；高风险层则剩余的还本付息，担保，高风险债券由房贷的发放商自行购买。
也在十年时间里，有信用结构的MBS变得异常复杂：不同投资者需求的信用层级更多、流和风险各不相同。整个私营房贷证券化市场就依赖于风险拆分策略会计专业论文，市场参与者和监管者想当然地，不同风险层级证券的购买者地评估了风险购买的，各层投资者都有意愿和能力来承担相应的风险。
在1990年代，私营机构发行的MBS由保险公司等理性的机构投资者来购买。当时一般由债券保险公司对MBS保险。但从1990年代末开始，MBS的信用保障机制发生了重大变化。从以前由保险公司对MBS投资者保险，转变为把MBS设计为有多个信用档次的结构化融资工具，然后由低信用档MBS的投资者对高信用挡MBS的投资者垫底保障，很大上了MBS风险的“内部消化”。到2004年，传统MBS消失。
保障机制的变迁影响深远，说埋下了危机隐患。因为结构化MBS非安全档投资者——CDO经理和对冲基金经理是从事衍生品出身，对房地产和房贷的熟悉比不上MBS债券保险公司。CDO经理关心的三件事：投资者论文范文样的评级；评级机构论文格式范文能给予这样的评级；同行是怎么操作的。只要把握住这三点，CDO就卖出去了，管理费就能拿到。
为这类“金融工程”理论支持的数学。证券公司与评级机构异口同声说，把只投资级的垃圾债券，它们就会再一次产生效应：一只证券出【会计论文】，其他证券同时出【会计论文】的概率。因此，只要损失有限，那就在新组合低信用档的投资者会遭受损失，高信用档的投资者则高枕无忧。逻辑，整个1990年代，CDO发行商们都在对公司债和新兴市场债券高收益率垃圾债券重组包装。
1998年的流动性危机使资产支持证券(ABS：Asseted-Backed Security)的收益率上升。信诚证券公司(Prudential Securities)商机，推出了抵押品化的所谓“跨行业资产支持证券”(multisector ABS)，抵押资产除传统MBS的房贷外，还引入了移动房屋／房车贷款、飞机租赁、基金服务费其他孳息收入可预见的资产。以这些ABS为质押品又创新推出了“跨行业CDO”(multisector CDO)。
跨行业CDO的发展之路很坎坷，比如2002年跨行业CDO所依赖的一些ABS表现就很糟糕，活动房屋贷款、“9·11”的飞机租赁、网络股泡沫破灭的基金管理费等资产支持的ABS。论文范文，BBB级及的MBS或ABS无论票面收益率多么高都无人问津。跨行业CDO的证券承销商、投资者和评级机构逐步形成这样的：正是资产类型的扩展造成了收益率低下的【会计论文】，因为负责资产挑选的组合经理能是行业的专家，比如对飞机租赁和基金很少有人熟悉。
论文范文，投行又为低评级的ABS寻找主力买家，相对专业化的CDO。以非传统MBS为质押品的CDO受到，理由有三：CDO经理自比较熟悉；收益率良好；支撑资产的房贷被比较安全。住房按揭贷款支持证券(RMBS：Residential mortgagebacked securities)尤其受到青睐：准优质房贷、
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次贷和达不到两房标准的传统房贷等。“安全性与高收益率的绝配”使CDO在房贷行业很快遍地开花。
到2004年，CDO发行者终于BBB级信用档MBS的购买主力，从而类MBS债券的发挥了稳定甚 【论文格式范文】 至推高作用。到2005年，BBB档MBS几乎完全依靠CDO发行者来购买。MBS的发行收入为房贷了资金，现在要靠发行CDO来筹集购买低信用档MBS的资金。同时，MBS在CDO质押品比例也大幅提高，从2002年的35％提高到2004年的一半。
以MBS为质押品的CDO的发行金额每年翻番，从2003年的300亿美元飙升到2006年的2250亿美元。沿着证券化资金通道上溯，2000多亿美元的CDO至少能几百亿美元的次级房贷资金。
房贷证券化整个产业链上的每论文格式范文都使用了杠杆。房贷的杠杆很，房屋价值除以首付它的杠杆率，最低的是零首付，杠杆率无穷大。MBS和CDO继续使用杠杆，因为所筹资金中证券发行机构的资本金很少。使用CDS的合成CDO杠杆率就更高。CDO的购买者一般也使用了杠杆：投资AAA档CDO的结构化投资工具(SIV：Structured InvestmentVehicle)一类商业票据投资机构，其杠杆率平均接近14：1；对冲基金的杠杆率则可能更高。但危机结果，使用杠杆率最高的可能是美林、花旗(citigroup)或AIG这样的超级机构，自留或购买了AA或超高级档的CDO，却几乎资本金准备。
这样，存款机构和非存款金融机构都，依托证券化即便不先吸收存款也发放房贷。从货币基金等廉价金融市场借来启动资金，然后就一边购买或发放贷款，一边证券化，从中赚取差价。
证券化给商业银行利益：被证券化的贷款不用再银行的资产负债表，也就有资本金要求，从而提高利润率；证券化使商业银行对存款的依赖性下降；商业银行自留一债券，融资质押品；在证券化中收取中间业务费，新辟的收入来源。
证券化的另意外效果则是使传统上具有地域性的房地产泡沫被扩散到城市、州以外，直至漂洋过海，波及那些追逐美元资产的个人和政府。美元所到之处的整个资本主义世界都加入到美国房地产泡沫的“老鼠会”当中去，在源源不断资金的推动下，房地产泡沫在一段时期内显山露水，直到原来整个世界都抵挡的房地产泡沫“已然成形”。
以前出现地区性房地产下跌，它就会拖累当地的银行，然后加速下跌。联储面对“如何才能摆脱局面”的难题，给出的答案建立全国性的房贷证券化市场，从而化解局部性的泡沫。没想到市场很快全球化了。
两房之外私营部门的证券化结构化融资的证券，证券始于1983年所罗门兄弟公司为房地美开发的抵押担保债券(CMO：Collateralized Mortgage Obligation)：资产池(pooling)把不同贷款组合到一起，再分层(tranching)发行受偿级别不同的证券。受偿的证券安全性高但收益率低，适合于保守型机构或个人；受偿的证券安全性低但收益率高，适合冒险型投资者。
但市场上早就有独立的低风险或高风险证券，结构化证券的吸引力它要比相同评级证券的收益率高一点。资产证券化一种“创新”，就它在长时期内似乎了“多赢”：发放和出售贷款的机构(lender)赚取贷款业务费，投行赚取MBS承销业务费(MBS发行净收入还高于贷款整体出售的)，风险偏好不同的投资者也各取所需。危机后，这一切都来自于对违约风险的无知、漠视、投机、对赌甚 【论文格式范文】 至隐瞒。让这一切合理化的工具金融工程，人科学发展的成果，整个金融业都陷入了对技术的迷信。
以概率统计为核心的漫长金融工程链使得买方机构在内的投资者都能力或时间去验证结构化证券的合理性，转而依赖以三大评级机构为主的卖方机构。论文范文，私营贷款证券化发行方逐渐，扩大投资者就必须的信用评级，论文范文对评级机构大把撒钱。
至此，私营贷款证券化大发展的条件已经：商业银行想转移利率风险降低资本锁定，投行想承销业务费，评级机构乘机扩张，的软件也开发出来，让投资者“放心”所需的评级也有了。到1999年，除了庞大的“三美”之外，市场化发行的MBS余额超过了9000亿美元，大概1500亿美元的资产是达不到两房证券化标准的抵押贷款，这是次贷。
证券化的出现给商业银行实惠，也惠及投行。雷曼和大摩(Morgan Stanley)等华尔街投行还在简单证券的上开发更复杂的证券。依赖的定量浅析【会计论文】师的金融工程。早在1970年代，华尔街投行就开始雇佣这些精通数学与计算机的浅析【会计论文】师来预测市场或证券的走势。证券化的深入发展使得定量浅析【会计论文】师更加抢手。《The Quants》一书的作者Scott Patterson：“华尔街事实上就漂浮在数学与计算机的海洋之上。”
摩根大通(JP Morgan Chase)开发出第风险价值(VaR)模型，其他公司纷纷效仿并推出新版本。但金融市场是由人组成的，人类的稳定性比自然科学中物体运动规律的稳定性要差。结构化金融出现，风险与分层使得机构的传统风险识别技术更加迷失了。
1977年，为应对存款机构贷款操作中的红线社区拒贷(redlining)【会计论文】，在国会的《住房与社区发展法案》中专门有一称为《社区再投资法案》(CRA)，存款机构其所在社区的中低收入家庭、中小企业及小型农业等弱势群体的借款需求。1990年代，房贷技术的发展也使CRA的落实更加。
衍生工具种类繁多，但占主导的是柜台交易市场(0TC)的信用违约互换(CDS：CreditDefault Swap)和交易所市场的期货、期权。柜台市场和交易所市场衍生品的重大区别除了交易
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品种不同外，交易所市场有公开透明的监管规则，而柜台市场。所以，以CDS为主的柜台衍生品市场是无竞价、无公开交易信息、无监管法律的“三无”市场。
监管衍生品市场最早的法律是1936年美国本土农产品期货交易的《商品交易所法案》。1974年，国会对1936年法案了修订，要求期货期权交易，无论资产是实物商品还是金融工具，都要在被监管的交易所交易；新设了独立的联邦监管机构：商品期货交易委员会(CFTC)。
1980年代，OTC衍生品市场快速发展。，担任这些衍生品做市商的大型金融机构担忧《商品交易所法案》将把OTC衍生品纳入交易所交易。1993年，商品期货交易委员会为硕士论文除担忧，宣布非标准化合同的OTC衍生品被豁免交易要求，除了禁止欺诈和市场操纵之外，《商品交易所法案》对交易所衍生品交易的其他规定也对OTC豁免。此后，OTC市场迅猛发展。
，亏损和丑闻也相伴而来。典型的是1994年宝洁公司因购买利率和汇率衍生品而出现了
OTC衍生品市场乱象了美国各界。隶属国会的总审计署(GAO)发布金融衍生品报告，在OTC衍生品市场15家大型做市商中隐藏着的风险，出现突发情况将导致流动性紧缩，甚 【论文格式范文】 至对由联邦保险的商业银行和整个金融体系风险。后来，国会就此召开了一系列听证会，，启动立法监管的动议OTC衍生品做市商的游说和联储主席格林斯潘的反对而流产。
1998年，关于OTC衍生品市场监管的争论再次升级。商品期货交易委员会主席BrooksleyBorn宣布，1993年以来该市场的演变和多次巨亏事件的教训，商品期货交易委员会将重新审视对OTC衍生品市场的监管方式。5月7日，商品期货交易委员会签发了一份征求意见稿，当天，三巨头(财政部长、联储主席和SEC主席)就联合发表了一份公开声明表示反对。甚 【论文格式范文】 至准备了一份暂停商品期货交易委员会对OTC衍生品市场监管授权的倡议。其后格林斯潘在向国会的证词中表示：“除了在银行业和证券业法律框架内监管做市商的安全性和稳健性之外，对专业机构之间私下协商的衍生品交易必要监管。”
当年9月，纽约联储牵头对陷入困境的长期资本管理公司(LTCM)了36亿美元的资本金。因为LTCM在交易对手或联邦监管机构都不知情的情况下，参与了名义金额超过1万亿美元的OTC衍生品和1250亿美元的证券交易，而其资本金仅仅48亿美元。格林斯潘在向国会作证时表示，LTCM倒闭有可能产生系统性影响：债权机构、交易对手甚 【论文格式范文】 至其他往来的机构都可能受到。
但奇怪的是，几周的1998年10月，国会采纳了暂停授权商品期货交易委员会监管OTC衍生品市场的倡议。其后，格林斯潘继续宣扬放松对衍生品的监管。
在与格林斯潘等人的斗争失利后，Brooksley Born于1999年6月辞职。其后，总统的金融市场工作组发布了报告，要求国会放弃对OTC衍生品的监管并且降低商品期货交易委员会对交易所衍生品的监管。
这场关于衍生品监管的大战以2000年12月国会《商品期货现代化法案》(CFMA)而告一段落，该法案的核心放松乃至放弃对OTC衍生品的监管。该法案还规定与之相冲突的州法条款失效，也弱化了商品期货交易委员会对交易所衍生品的监管。沿着《商品期货现代化法案》的放松思路，美国后来的法律也为OTC市场扩张让路。
在多方呵护下，OTC衍生品市场规模一路飙升。《商品期货现代化法案》的2000年末，OTC衍生品名义金额的全球余额为95，2万亿美元、总市值3，2万亿美元，2008年6月创下历史新高：余额672，6万亿美元、总市值20，3万亿美元。
在金融危机调查委员会于2009年2010年举行的听证会上，当年力主放松监管的头面人物的表态是：格林斯潘承认，1990年代还微道的CDS在2008年金融危机中确实出现了【会计论文】；Rubin则说当年《商品期货现代化法案》时他并不反对监管衍生品，个人是同意Born的，只是金融业界强烈反对监管的力量阻挡；Summers表示，多年不太可能预见这样的风险，但到2008年监管已经显得，因为2000年2008年间，CDS衍生品暴涨了100倍。
从需求来看，衍生品规模暴涨的理由，是金融机构衍生品对冲风险双重好处：降低法定资本金要求；VaR策略会计专业论文来计算内控资本需求。美国在落实1988年的Basel I时，所修正是资本金要求与银行资产安全性挂钩，投资高风险的资产就更高比例的资本金。
1996年，大量参与衍生品交易的大型银行促使巴塞尔委员会采纳了《Basel I市场风险修正案》，规定银行使用衍生品来对冲其信用风险或市场风险，那么相应业务的资本金要求就降低。
导致危机的OTC衍生品是CDS。CDS经常被比作保险，但它与保险有本质区别，买方对标的不具有可保利益，因而只能归入免于监管的OTC衍生品。
CDS名义金额的余额在2004年底才6，4万亿美元，到了2007年底已经狂飙到58，2万亿美元，有很大比例是投机性的裸CDS。
OTC衍生品市场的一大特点产业度非常高。比如在美国的银行控股公司中，2008年OTC衍生品合约的97％在五大机构之间：摩根大通、花旗、美国银行(BoA)，美联银行(Wachovia)和汇丰(HSBC)，在金融危机中都陷入困境；另外，五大投资银行也OTC衍生品的大玩家。
对于非存款机构中从事房贷发放的机构，1990年代末是转折点。
俄罗斯债务危机和LTCM倒闭造成的市场崩溃促使投资者纷纷逃离风险资产，次贷证券自然遭到抛售，使得次贷证券化率从1998年的55.1％下降到1999年的37.4％。靠证券化融资的次贷发放机构陷入腹背受敌的境地：融资成本上升、收益率下降。一些次贷机构持有的股权级次贷证券大幅贬值。依赖短期融资市场流动性的次贷机构资金链面临断裂。
比如，俄勒冈的次贷商SouthernPacific Funding(C)在1998年8月还公布了相对良好的二季度业绩，但9月份就提示投资者市场出现不利变化，一周就申请破产保护。
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在俄罗斯债券违约危机的两年内，危机前的十大次贷商有8家破产、停业或被并购。倒闭次贷商的买家通常要承担巨额损失。比如，1998年，美国第七大保险公司Conseco购买了次贷商Green Tree Financial，其后，房贷证券化市场的萎缩和出乎意料的贷款违约率迫使Conseco在2002年12月破产，截至当时美国历史上的大破产案。
说，1998年2002年等论文范文本轮次贷危机的预演，或一次小规模次贷危机。度过了那次劫难的次贷商后来都过上了几年好日子，却迎来了2007年2008年的大灾难。
上述的授权，但有一家机构却了国会的明确授权来对类型的贷款机构房贷规则，那美联储，早在1968年就的《诚实借贷法》。该法旨在保护消费者，要求贷款机构履行明确的义务，清晰披露贷款交易的条款与成本。为落实该法，联储1969年了《z条例》。可惜，《z条例》适用于的放贷机构，，它论文格式范文由联储来统一执行，由监管机构来对口执行。
对次贷商中并不鲜见的掠夺性放贷【会计论文】，除了专业金融监管机构外，其实联邦贸易委员会(FTC)也有权制止和处罚，因为其职能防止企业间的不正当竞争和对消费者的欺骗性销售。次贷危机，舆论并责怪联邦贸易委员会履行职责，其财政和人力资源以履行如此广泛的职责。
1997年6月，联储举行了该法案而召开的系列公众听证会，涉及洛杉矶、亚特兰大和华盛顿特区。消费者指控房屋净值贷款商滥发贷款。1998年7月，联储与住房和城市发展部联合发布了听证会总结报告，表示放贷机构承认一定的滥发贷款，但贷款经纪公司也有一定责任。联合报告就加强次贷监管了一些倡议，但国会做出反应。
据1998年2010年间任联储消费者与社区事务局副局长的Glenn Loney在金融危机调查委员会的谈话内容，联储对行使金融机构放贷监督权长期以来都不积极，有联邦贸易委员会等机构在行使这项权力。1998年1月，联储把立场以书面形式表达了：“不要对银行控股公司的非银行子公司消费者保护合规情况的定期检查”。但决定受到总审计署的批评，它造成了监管空白。
《Gramm-Leac-Bliley法案》认可了联储对抵押贷款撒手不管的态度，但1990年代末的次贷危机还是了监管者对行业风险的。
论文范文，1999年3月，联储、联邦存款保险公司、货币监理署和储蓄机构管理局联合发布了次贷业务操作指引，可惜论文格式范制执行。
2000年春季，应国会要求，住房和城市发展部和财政部联合成立了“全国掠夺性贷款【会计论文】工作组”，成员消费者维权团体、房贷商、房产经纪商、房产估价商的行业协会、州政府和市县政府官员学者。联合工作组了三年前联储到各地举行听证会的模式。
工作组的听证会论文范文是滥发贷款广泛，受到质疑的贷款方式频繁转换贷款、收取过高业务费和提前还贷罚金，甚 【论文格式范文】 至明目张胆地欺诈或胁迫贷款。
在全国消费者法律中心(NCLC)等消费者保护组织给金融危机调查委员会的证言或证词中，表示早就向国会和四大信贷监管机构多次报告过上述不公平的或欺骗性的贷款。全国消费者法律中心人员表示，早在1996年1998年，就有的证据，向低收入消费者的房贷产品不合适的。联合工作组了一系列革新倡议，但报告同时强化监管将可能减少低收入家庭的贷款渠道。两难选择。
2001年，Sheila Bair被任命为财政部部长助理，她曾与一些联储官员及国会议员讨论加强对次贷行业的监管，可惜都成功，失败的理由格林斯潘对加强监管兴趣。后来，Shefla Bair担任联邦存款保险公司主席，她次贷在整个信贷市场的份额不断上升，给正规的存款机构造成了压力，迫使为了抢占市场份额而类似的违规操作。
但消费者保护组织强烈反对该笔交易，因为Associates First涉嫌滥发贷款，且那些能力评估贷款合理性的低端贷款者。美国民众接受全美最大的商业银行收购一家典型的掠夺性次贷机构。并购支持者接受严格监管的大银行改造这家公司，花旗也承诺这样做。2000年11月，监管机构批准了这桩并购。
2001年夏天，迫于公众压力，花旗终止了与大约2／3经纪商的关系。同年，联邦贸易委员会监管独立房贷公司遵守消费者保护法案情况的机构，对Associates First被收购前的房贷了调查，该公司曾经迫使借款人以更高的利率再融资和购买昂贵的房贷险。结果，花旗以缴纳高达2.15亿美元的民事赔偿才了结Associates First“系统性的、广泛的欺骗性违规贷款”。
硕士论文在2001年，花旗又发起收购纽约的European American Bank。这次，纽约联储趁机展开了对代表花旗持有Associates First的CitiFinancial的调查。当时的联储理事MarkOlson，花旗简直是“自找监管”。结果，联储指控CitiFinancial把无担保个人贷款随意转换为房屋净值贷款等违规，联储2004年决定对花旗罚款7000万美元。
作者为对外经济贸易大学保险学院副教授
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在制度下，银行、保险和信托公司倒闭的事件时有发生。最脆弱的是银行，只要银行流动性出【会计论文】或有这样的报道甚 【论文格式范文】 至谣言，都可能导致挤兑。在美国内战挤兑现象很常见。
在每次危机，都会推出一些监管措施或成立监管机构，比如1850年新罕布什尔州率先设立了第保险委员会，美国最早的保险监管机构，马萨诸塞州1855年成立专门的保监局，1859年纽约州成立了保监局；1863年设立了货币监理署(0CC)，1913年建立了联邦储备体系，等等。，这些措施并未防止1929年大规模危机的爆发。
1929年-1933年旷日持久的大萧条，美国的金融监管制度建设受到前所未有的。在一系列金融监管措施中，最会计论文范文的1933年颁布的《格拉斯斯蒂格尔法案(GlaSsSteagall Act)》。它确立了银证保分业经营、分业监管的制度，尤其是实行存款融资的商业银行与发行证券融资的投资银行严格分业的体制。重大的机构建设是1933年成立联邦存款保险公司(FDIC)、1934年设立证券交易委员会(SEC)。
存款机构受到联储及联邦存款保险公司一定的保护，为了防止这些机构的道德风险和恶性竞争，直到1970年代末，美国对商业银行监管都很严格，而对投资银行则相对宽松，比如实行银行存款利率和贷款利率受管制而金融市场利率自由浮动的利率双轨制；1956年国会对控股公司旗下的商业银行了专门的监管措施，防止制约人危及商业银行资金安全。
在新的非对称、非均衡监管体制下，美国金融市场结构的悄然变迁开始了。不过，商业银行受限而投行自由的双轨制在利率稳定的环境下，还是较为平稳地运行到了1960年代。
所谓影子银行体系(shadow bankingsystem)，是指游离于1929年1933年大萧条前后确立的一套金融监管体制之外，因而在金融市场上自由运行的一系列金融机构，是投资银行、货币市场基金及商业票据与回购市场。
从1960年代末开始，通胀上升推动市场利率抬头。比如银行间的隔夜拆借利率直到1970年代末都很少超过6％，但在1980年却一度高达20％。在机构间市场利率飙升的同时，Q条例(对存款利率管制的规则)的限制，商业银行对居民存款支付的利率依然低于6％。在居民投资渠道封闭的情况下，论文格式范文尚能维持。
但从1970年始，美林(MerrillLynch)、富达(Fidelffy)等机构就试图把居民资金从商业银行吸引过来。1970年代由BruceBent发明的货币市场基金开始大行其道，1977年美林又发明了与商业银行支票账户很接近的“管理账户”。
这些货币市场基金与商业银行账户有之处，但各有优劣：基金优点是利率常常高于存款，缺点是账户金额联邦存款保险公司保险。在特大危机的情况下，其安全性保险也无妨。论文范文，其优点凸显，市场规模爆发式跃进。货币市场基金资产在1977年是30亿美元，1995年达到7400亿美元，2000年飙升到
1.8万亿美元。
为了在规模飙升的同时，保持利率上高于商业银行的优势，货币基金一直在寻求新的“安全的高收益率资产”。很快，了商业票据和债券回购。商业票据在20世纪初就出现了，但它硕士论文从1960年代才大发展。商业票据一般由大公司发行期限不超过9个月，，其信用风险确实。“宾州商票危机”，商业票据的发行者一般会请求银行备用信贷担保，使得商业票据的安全性提升。论文范文从1970年始，货币市场基金开始大量购买商业票据。商业银行过度监管(实质是过度保护)造成的高额存贷利差为三类机构打开了“多赢空间”：工商企业能以低于贷款利率发行商票；货币基金了高于存款的利率；投行担当发行承销商。商票规模论文范文大幅上升：1980年尚1250亿美元，2000年超过
1.6万亿美元。
影子银行市场的大工具是债券回购(repos)。和商票一样，回购也历史悠久，但从1970年代才大发展。同样，回购“借短投长”的盈利模式也面临极大的流动性风险，因为商业银行随时拒绝回购滚动要求，迫使借款者抛售资产。1982年，两家证券公司就出现回购违约，的来赎回抵押的资产，造成贷款行损失。，还是联储出手相救。它放松了向证券公司出借债券的条件，使其债券借出量上升了10倍。此次危机，债券回购一般采取三方协议的方式：即引入一家大型清算银行回购双方的担保人。创新在当时推动了回购市场发展，但在2007年2008年的危机中暴露出风险。
以商票和回购为工具，影子银行系统把居民储蓄资金逐渐从商业银行系统分流，即所谓“脱媒(disintermediation)现象”。联储统计，影子系统吸引的资金在1990年代呈加速上升趋势，终于在2000年前后超过了商业银行系统，直到危机的2008年才重新降到商业银行之下。
在金融市场格局演变的同时，金融监管也在嬗变。1981年，监管者首次建立了商业银行“最低资本金标准”：5％。但受SEC监管的投行和货币市场基金却这样的杠杆率限制，投行的子行业——经纪商／交易商净资本规则；货币基金的资金投向接受监管。货币基金和其他证券投资基金一样，基金的管理机构对基金的经营和规模负责，而不受外部监管约束。
SEC自1934年创立以来，它保护投资者的理念信息披露和资金托管，在信披达标实行股权投资的买者自负原则，在客户资金托管给方，SEC去管投行生死对客户的影响。，商业银行监管与投行监管的思路完全不同。SEC，上市公司、证券公司和货币基金破产正常的，已经要求各方了的信息披露，市场参与者是硕士论文其，监管者任何责任。
两种监管体制下，商业银行和影子银行体系的此消彼长，商业银行监管制度逐渐受到批评，放松监管的声音主流。曾经长期担任联储主席的格林斯潘就主张放松监管：“这些支持更具竞争性的市场资本主义的人，卸掉枷锁的市场能创造使人类文明更的社会财富。”
存款机构当然不甘心市场份额被影子银行系统不断侵蚀，1970年始游说国会放松
管制。1980年代国会《存款机构放松管制和货币制约法》，撤销了对存款机构的存款利率限制。这样，商业银行提高存款利率确实挽回了居民资金份额，的贷款投向依然受到固定利率的限制，使得利差缩小。
论文范文，1982年又了《甘恩·圣哲曼存款机构法案》，大幅放宽了存款机构的贷款和其他投资渠道。尤其是该法案第八条(又称为《新型抵押贷款交易平价法》)授权出售非传统的住房抵押贷款产品：浮动利率贷款(ARMs：Adjustable Rate Mortgages)、气球式贷款(Balloon Loan)和付息欠本贷款(10)。10和气球式贷款使贷款者早期的还款压力减小，，后期的负担会加重。因此，它们本来仅适用于临时性特殊理由而延迟还贷压力者。，实践中“先甜后苦”的方式却造成错觉或误导。ARM实质上是对银行，银行锁定利差，把利率波动风险转移给借款人。但实践中，低利率时期给借款人造成错觉或贪便宜，等到利率上升时则承受。
放松监管的次大动作是1986年的《税改法》和1987年联储容许银行从事一系列被《格拉斯斯蒂格尔法案》修正案禁止的活动。一开始，联储把这些“银行禁入”证券活动的规模限制在不超过该子公司资产或收入的5％；后来，逐渐放松了这样的限制，到1997年，上限已经提高到25％。联储还弱化了银行控股公司的商业银行子公司和证券子公司之间原有的各类防火墙。
与此同时，负责监管美国全国性银行的货币监理署也逐步放开了所管辖银行从事与银行功能等同或合乎逻辑地延伸而涉足的新业务，实质放开衍生品业务：1983年债券衍生品，1988年利率、汇率及股指衍生品，1991年黄金白银等贵金属衍生品，1994年股票衍生品。
时任联储主席格林斯潘是这场政府监管放松潮流的积极推动者。其理论是：金融机构有强大的动力来保护其股东，加强风险管理来自律；金融市场上的浅析【会计论文】师、信用评级机构和投资者也能对金融机构施加严格而的约束。格林斯潘，政府监管的首要【会计论文】是强化还是弱化上述私营部门的自律。1997年在国会作证时，他阐述了其。
1980年代到1990年代初，存款机构向高风险、高利率的贷款扩张：石油和天然气生产商、公司杠杆收购、住房和商业房地产开发商。大型商业银行还向拉美和亚洲的新兴市场贷款。信贷扩张造成的房地产泡沫1980年代就曾在局部地区出现过。据金融危机调查委员会(FClC)计算，局部地区房价暴跌使得1990年7月-1992年2月期间全美的房价平均下跌了
2.5％，创下大萧条后直至当时房价最的下跌。
房价下跌、国内杠杆收购贷款和海外贷款损失等因素导致了1980年代末到1990年代初的美国商业银行和互助储蓄银行系统危机：两类银行合计有接近3000家倒闭。而1934年1980年的47年间243家倒闭。到1994年，联邦保险的存款机构有1／6倒闭或接受援助，涉及的资产占比1／5-1000多名存款机构高管被控有罪。政府为那次危机付出的代价是1600亿美元。危机中，国会先后于1989年和1991年了新的法律来加强对互助储蓄银行的监管，，整个金融业放松监管的脚步并未停止，尤其是存款机构涉足金融市场的原有限制被继续放松。
1991年，财政部公布的调研报告要求国会消除对商业银行的地域限制，甚 【论文格式范文】 至废除《格拉斯斯蒂格尔法案》，大型银行与资本市场紧密将提高利润率，在与欧洲和日本大银行的较量中将增强竞争力。报告放手让银行创新将使美国金融体系更强大、给消费者和纳税人好处。小型银行、保险和房地产经纪公司等的反对，众议院1991年拒绝了财政部的这些倡议，但在1990年代后期国会还是采纳了类似的倡议。
在政府处理银行危机的中，联邦存款保险公司保险限额的存款人将足额偿还，但超过限额的存款就保障。美国监管者感到对这些大额存款也要保障才能防止大型银行被挤兑。在1933年、1974年和1980年，监管者都曾救助大型银行，但一直阐述其理由。
1984年，联邦存款保险公司救助了当时全美第七大商业银行大陆伊利诺伊银行，后来在众议院银行、住房与城市事务委员会举行的听证会上，货币监理官C.Todd Conover表示联邦监管机构不会容忍11家最大的“货币中心银行”倒闭。参与听证会的该委员会成员StewartMcKinney回应道：“有了一类新的银行，就叫‘大到倒’(TBTF：too big to fail)的银行。”此后，McKinney发明的术语很快流行并沿用。
1990年代，在大型商业银行被救助的案例不时出现的背景下，美国第五大投资银行DrexelBurnham Lambert倒闭了。政府救助，Drexel倒闭也危机。
联邦存款保险公司成立后成绩，但1980年代以来处置【会计论文】银行支出过大等理由，美国自1980年代后期便酝酿一系列革新，比如限制TBTF原则的运用，于1991年了《联邦存款保险公司修正法案》(FDICIA)，核心是要求联邦存款保险公司对【会计论文】银行早早介入，最大限度地降低对存款保险基金的消耗。
但FDICIA依然为特例留有空间：一是财政部、联储和联邦存款保险公司认定机构的倒闭将给美国金融业“系统性风险(systemic risk)”，那么，联邦存款保险公司就不受救助成本最低原则的限制；二是修改FDICIA，解决以高盛(Goldman Sachs)为首的华尔街投行的关切，在商业银行等市场机构都不向投行贷款的紧急情况下，授权联储充当投行的贷款人，发放证券质押贷款。
所以，1991年FDICIA向金融机构传递的信息依然不明确：你论文格式范文TBTF，直到你被认定为TBTF的那一刻。论文范文，直到16年后的2007年危机，无论在商业银行还是影子银行体系中，对规模最大的、金融业中心的金融机构论文格式范文救助，其实预定的规则。
据此不妨，找到雷曼和AIG之间的不少差异，，放任雷曼(LehmanBrothers)破产和救助AIG还是政治决断，是当权者的临机抉择，并无多少法理或学理可循。决断背后的会计论文范文因素，这家机构破产论文格式范文有导致美国整个金融体系崩溃的风险，更准确地说，是风险的论文格式范文让当局感到恐惧。不恐惧就让它破产、恐惧则救。所以，1984年发明的“大到能倒”不完全局限于公司规模的大小，实质“足以导致金融体系崩溃而倒”。
两房：证券化推手
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房利美(Fannie Mae)是大萧条后的1938年由重建金融公司组建的，用于购买由联邦住房管理局(联邦住房管理局)保险的抵押贷款。二战，房利美又授权购买由退伍军人管理局(VA)担保的房贷。
房利美运行正常，但有潜在【会计论文】：它用发债来筹资，而债务是美国政府债务的一。1968年，为了使房利美债务不必在政府账面上，政府和国会将房利美改制成了一家上市公司，同时设立了一家新的政府机构：吉利美(Ginnie Mae)，用于接收原来由房利美管理的受政府补贴的抵押贷款。改制后的房利美也还购买由联邦保险的抵押贷款，但它了这样称呼：政府赞助企业(GSE)。
1970年代，互助储蓄银行游说国会成立了家GSE：房地美(Freddie Mac)，以互助储蓄机构销售持有的抵押贷款。法案还授权“两房”(房利美和房地美)购买联邦住房管理局或退伍军人管理局背景的“传统”固定利率抵押贷款。事实上，传统贷款是联邦住房管理局贷款的激烈竞争对手，因为传统贷款手续快、费率低。不过，传统贷款两房的贷款规模限制和放贷指引要求，即两房只购买达标的抵押贷款(conforming mortgage)。
1968年，房利美对买入的抵押贷款一般都持有至到期，盈利来利差。但1968年和1970年的法案赋予“三美”(吉利美、房利美和房地美)另选择权：证券化。论文范文，吉利美率先在1970年了抵押贷款证券化，但吉利美对贷款项目及时还本付息担保同时收取担保费。
1971年，房地美启动“买入住房抵押贷款、打包、卖出住房抵押贷款支持证券(MBS：Mortgage-Backed Security)”的业务模式，也对贷款项目及时还本付息有偿担保。1981年，在利率波动造成房利美大量贷款损失，房利美也加入了证券化的行列。1980年代
1990年代，传统抵押贷款市场迅速扩大，联邦住房管理局和退伍军人管理局的市场份额相应下降，两房的性持续上升。
事后看来，1968年房利美的改制上市，的只是债务属于政府，其肩负的公共职能并未完全摆脱。因此，它和两年后成立的房地美都肩负着双重使命：对公要支持抵押贷款市场发展、对私要资本收益的最大化。当然，也享有免地方税、资本金要求低于存款机构等一系列优惠待遇，使得投资者和债权人美国政府对GSE债务了隐形担保，愿意以的收益率购买GSE发行的债券或MBS。
美国立法者一贯声称家庭抵押贷款市场的繁荣美国的利益，加上1982年救助房利美等行动，使市场坚信美国政府不会放弃两房。论文范文，两房购买持有或证券化的房地产抵押贷款很快达到上万亿美元。两房证券的持有者商业银行、互助银行、投资基金、养老金，外国的央行和投资基金。两房了公认的TBTF。
在1992年颁布的《联邦住房企业财务安全与稳健法案》中，国会为两房新设了一家监管机构：联邦住房企业监督办公室(OFHEO)，但与存款机构监管部门的职权相比，在资本金要求、融资约束、市场管理和破产接管的法定权限都小得多。有人，国会打击互助储蓄机构而放任两房，是因为两房具有强大的立法游说能力。曾任联邦住房企业监督办公室负责人的Armando Falcon告诉金融危机调查委员会：“OFHEO的权限设计就很软弱，几乎自成立起就注定失败。”
在监管机构众多而制度松紧不一的环境中，市场的监管投机套利自然就产生了：奔向合规成本最低、约束最少的领域。国会1989年把对互助储蓄银行的监管变得和商业银行一样严格后，存款机构把贷款卖给两房或与两房一起贷款证券化比自留贷款的利润高得多。房贷流向两房的趋势一直持续。两房持有的房贷及MBS在1990年是7590亿美元、1995年翻番到
1.4万亿美元、2000年到2.4万亿美元。
规定房利美转制的1968年法案还授权住房和城市发展部(HUD)给房利美设定的住房开发：“要求房利美所购买的房贷有一定的比例支持政策：给中低收入家庭的住房，保证房利美合理的投资回报。”这说是美国次贷发展的渊源和法理。1978年，住房和城市发展部曾经发布条例来落实1968年法案的此项要求。受到两房、房贷机构和房地产行业的反对，条例的口吻大大弱化。在1992年《联邦住房企业财务安全与稳健法案》中，国会扩大住房和城市发展部的权限到给两房设定中低价住房贷款。国会规定住房和城市发展部要定期设定每一种类型的住房在两房所购房贷中占比的值。
1993年-1995年，接近280万美庭了有房族，数字比前两年增加了一倍。1995年，克林顿宣布到2000年要把美国的住房自有率从65.1％提高到67.5％，措施要提高两房对中低收入家庭住房的支持力度。继任者小布什继续推动提高住房自有率。他了“零首付倡议”，即对于有联邦住房管理局保险的首次购房贷款取消3％首付要求。不过，曾任住房和城市发展部部长的Andrew Cuomo，向中低收入家庭贷款是指向教师、政府雇员等有工资收入来支付房贷的人贷款，绝论文格式范文次贷或掠夺性贷款。
被赋予推动会计论文范文中低收入家庭购买住房的重任后，两房在美国房地产市场发展作用就太大了。，它的双重使命——使中低收入家庭买得起房和使股东回报率最大化——之间隐藏着冲突。两房前任CEO都，财务和社会责任的冲突是两房业务模式的致命弱点。
股东利益和公共利益混淆的可能性，使得两房加强对法律的游说能力，从而争取更多的联邦补贴、政府隐含担保。两房的政治影响力使得其监管机邦住房企业监督办公室形同虚设。
1990年代是两房的黄金时期。2000年房利美的净资产收益率(ROE)达到26％，房地美更是高达39％。“骄人成绩”的除了得益于房地产泡沫，还来自政府背景支撑的低廉融资成本和十分松懈的资本金要求。2000年，两房持有或担保的房贷余额超过2万亿美元，而两家的股东权益之和仅仅357亿美元，折合资本率
1.785％。这在房价下跌面前自然是不堪一击。
1.次级贷款
在1980年代早期，Household FinanceCorp，等专业次贷商和Long Beach S&L等储蓄银行都向信用纪录或信用纪录有瑕疵的借款者房屋净值贷款(home equityloan)。人欠贷是因为失业、离婚和生病等正常理由。像美国的车险市场也有普通投保人市场和高危司机市场一样，在房屋普通利率贷款市场之外，次级贷款市场并不奇[1][2]
怪。Nevada Fair Housing Center负责人GailBurks在金融危机调查委员会作证时就说：“人对合法次贷产品的必要性过异议。”
次贷有房屋抵押品，其利率一般比汽车贷款和信用卡贷款还低。融资优势在1986年税改法案中保留房贷利息扣税优惠后就更加。
直到1990年代早期，也“信用评分”计算机化使得风险评估工作走向自动化，次贷的贷款商是信用得分之外的其他因素来发放贷款，是4C：信用纪录、定期收入等偿债能力、首付款等自有资金、抵押品的房屋论文格式范文。
2.MBS：信用分层打开次贷融资之门
在两房享受对固定利率房地产贷款近乎垄断地位的同时，从1980年始，金融市场开始对其他类型的房贷也证券化，浮动利率房贷和两房被禁止或不愿意参与的房贷类型。这些证券化与两房的证券化在操作策略会计专业论文上完全相同，只在两个区别：一是被证券化的资产不同，金融市场上被证券化的资产除了新型房贷外，还扩展到非房贷资产，比如设备租赁、信用卡贷款、汽车贷款和工业化住宅贷款；二是信用方式不同，两房证券的信用来自政府隐性担保，市场化债券则依靠自身的信用保证安排。1990年代，房贷公司、银行和证券公司开始对次级抵押贷款证券化。这些私营机构的证券化与两房所开展的证券化相比，具有的信用风险，这就为评级机构了商机。
在这些非两房贷款证券化才发展了几年时，意外地了来自联邦政府的支持。储蓄贷款协会危机中破产的互助银行和商业银行给美国政府留下了4020亿美元的不良贷款和房地产。为此，国会于1989年8月了《金融机构革新、复兴和法案》(FIRREA)，决定创立资产重组托管公司(RTC)对出现【会计论文】的储贷机构重组处置。后来，资产重组托管公司向两房出售了61亿美元的房贷，其余绝大达不到两房的收购条件。
资产重组托管公司官员很快意识到，的时间或资源来逐笔出售资产、逐个挽救银行。论文范文，转向私营部门，与房地产专家或融资专家签约资产证券化。资产重组托管公司到1995年处置完这些不良资产时，一共对250亿美元的住房贷款了证券化。换句话说，资产重组托管公司支持把不GSE担保标准的房贷了证券化。
私营机构协助资产重组托管公司不良贷款证券化，使得在1990年代早期对这项业务逐步熟悉，培养了一批此类资产的投资者。其后，一房贷机构和投行就继续以此为业。发放次贷然后将其证券化的业务就逐渐开展了。
结构化金融的典型工具信用结构分层的MBS和担保债权凭证(CDO：Collateralized Debt Obligation)。私营房贷证券在1980年代末、1990年代初出现时，的是最简单的信用分层。每笔资产证券化一般设计为二层：低风险层优先本金和利息支付，通常还有保险公司担保；高风险层则剩余的还本付息，担保，高风险债券由房贷的发放商自行购买。
也在十年时间里，有信用结构的MBS变得异常复杂：不同投资者需求的信用层级更多、流和风险各不相同。整个私营房贷证券化市场就依赖于风险拆分策略会计专业论文，市场参与者和监管者想当然地，不同风险层级证券的购买者地评估了风险购买的，各层投资者都有意愿和能力来承担相应的风险。
在1990年代，私营机构发行的MBS由保险公司等理性的机构投资者来购买。当时一般由债券保险公司对MBS保险。但从1990年代末开始，MBS的信用保障机制发生了重大变化。从以前由保险公司对MBS投资者保险，转变为把MBS设计为有多个信用档次的结构化融资工具，然后由低信用档MBS的投资者对高信用挡MBS的投资者垫底保障，很大上了MBS风险的“内部消化”。到2004年，传统MBS消失。
保障机制的变迁影响深远，说埋下了危机隐患。因为结构化MBS非安全档投资者——CDO经理和对冲基金经理是从事衍生品出身，对房地产和房贷的熟悉比不上MBS债券保险公司。CDO经理关心的三件事：投资者论文范文样的评级；评级机构论文格式范文能给予这样的评级；同行是怎么操作的。只要把握住这三点，CDO就卖出去了，管理费就能拿到。
3.CDO：为购买低信用档债券而生的金融工具
1987年，垃圾债券大王Michael Milken掌舵的投行Drexel Burnham Lambert以多家公司的垃圾债券为质押品发行了评级的担保债权凭证，从而在无人问津的垃圾债券上诞生了连最保守的投资机构都趋之若鹜的CDOAAA档债券。为这类“金融工程”理论支持的数学。证券公司与评级机构异口同声说，把只投资级的垃圾债券，它们就会再一次产生效应：一只证券出【会计论文】，其他证券同时出【会计论文】的概率。因此，只要损失有限，那就在新组合低信用档的投资者会遭受损失，高信用档的投资者则高枕无忧。逻辑，整个1990年代，CDO发行商们都在对公司债和新兴市场债券高收益率垃圾债券重组包装。
1998年的流动性危机使资产支持证券(ABS：Asseted-Backed Security)的收益率上升。信诚证券公司(Prudential Securities)商机，推出了抵押品化的所谓“跨行业资产支持证券”(multisector ABS)，抵押资产除传统MBS的房贷外，还引入了移动房屋／房车贷款、飞机租赁、基金服务费其他孳息收入可预见的资产。以这些ABS为质押品又创新推出了“跨行业CDO”(multisector CDO)。
跨行业CDO的发展之路很坎坷，比如2002年跨行业CDO所依赖的一些ABS表现就很糟糕，活动房屋贷款、“9·11”的飞机租赁、网络股泡沫破灭的基金管理费等资产支持的ABS。论文范文，BBB级及的MBS或ABS无论票面收益率多么高都无人问津。跨行业CDO的证券承销商、投资者和评级机构逐步形成这样的：正是资产类型的扩展造成了收益率低下的【会计论文】，因为负责资产挑选的组合经理能是行业的专家，比如对飞机租赁和基金很少有人熟悉。
论文范文，投行又为低评级的ABS寻找主力买家，相对专业化的CDO。以非传统MBS为质押品的CDO受到，理由有三：CDO经理自比较熟悉；收益率良好；支撑资产的房贷被比较安全。住房按揭贷款支持证券(RMBS：Residential mortgagebacked securities)尤其受到青睐：准优质房贷、
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次贷和达不到两房标准的传统房贷等。“安全性与高收益率的绝配”使CDO在房贷行业很快遍地开花。
到2004年，CDO发行者终于BBB级信用档MBS的购买主力，从而类MBS债券的发挥了稳定甚 【论文格式范文】 至推高作用。到2005年，BBB档MBS几乎完全依靠CDO发行者来购买。MBS的发行收入为房贷了资金，现在要靠发行CDO来筹集购买低信用档MBS的资金。同时，MBS在CDO质押品比例也大幅提高，从2002年的35％提高到2004年的一半。
以MBS为质押品的CDO的发行金额每年翻番，从2003年的300亿美元飙升到2006年的2250亿美元。沿着证券化资金通道上溯，2000多亿美元的CDO至少能几百亿美元的次级房贷资金。
房贷证券化整个产业链上的每论文格式范文都使用了杠杆。房贷的杠杆很，房屋价值除以首付它的杠杆率，最低的是零首付，杠杆率无穷大。MBS和CDO继续使用杠杆，因为所筹资金中证券发行机构的资本金很少。使用CDS的合成CDO杠杆率就更高。CDO的购买者一般也使用了杠杆：投资AAA档CDO的结构化投资工具(SIV：Structured InvestmentVehicle)一类商业票据投资机构，其杠杆率平均接近14：1；对冲基金的杠杆率则可能更高。但危机结果，使用杠杆率最高的可能是美林、花旗(citigroup)或AIG这样的超级机构，自留或购买了AA或超高级档的CDO，却几乎资本金准备。
这样，存款机构和非存款金融机构都，依托证券化即便不先吸收存款也发放房贷。从货币基金等廉价金融市场借来启动资金，然后就一边购买或发放贷款，一边证券化，从中赚取差价。
证券化给商业银行利益：被证券化的贷款不用再银行的资产负债表，也就有资本金要求，从而提高利润率；证券化使商业银行对存款的依赖性下降；商业银行自留一债券，融资质押品；在证券化中收取中间业务费，新辟的收入来源。
证券化的另意外效果则是使传统上具有地域性的房地产泡沫被扩散到城市、州以外，直至漂洋过海，波及那些追逐美元资产的个人和政府。美元所到之处的整个资本主义世界都加入到美国房地产泡沫的“老鼠会”当中去，在源源不断资金的推动下，房地产泡沫在一段时期内显山露水，直到原来整个世界都抵挡的房地产泡沫“已然成形”。
以前出现地区性房地产下跌，它就会拖累当地的银行，然后加速下跌。联储面对“如何才能摆脱局面”的难题，给出的答案建立全国性的房贷证券化市场，从而化解局部性的泡沫。没想到市场很快全球化了。
两房之外私营部门的证券化结构化融资的证券，证券始于1983年所罗门兄弟公司为房地美开发的抵押担保债券(CMO：Collateralized Mortgage Obligation)：资产池(pooling)把不同贷款组合到一起，再分层(tranching)发行受偿级别不同的证券。受偿的证券安全性高但收益率低，适合于保守型机构或个人；受偿的证券安全性低但收益率高，适合冒险型投资者。
但市场上早就有独立的低风险或高风险证券，结构化证券的吸引力它要比相同评级证券的收益率高一点。资产证券化一种“创新”，就它在长时期内似乎了“多赢”：发放和出售贷款的机构(lender)赚取贷款业务费，投行赚取MBS承销业务费(MBS发行净收入还高于贷款整体出售的)，风险偏好不同的投资者也各取所需。危机后，这一切都来自于对违约风险的无知、漠视、投机、对赌甚 【论文格式范文】 至隐瞒。让这一切合理化的工具金融工程，人科学发展的成果，整个金融业都陷入了对技术的迷信。
以概率统计为核心的漫长金融工程链使得买方机构在内的投资者都能力或时间去验证结构化证券的合理性，转而依赖以三大评级机构为主的卖方机构。论文范文，私营贷款证券化发行方逐渐，扩大投资者就必须的信用评级，论文范文对评级机构大把撒钱。
至此，私营贷款证券化大发展的条件已经：商业银行想转移利率风险降低资本锁定，投行想承销业务费，评级机构乘机扩张，的软件也开发出来，让投资者“放心”所需的评级也有了。到1999年，除了庞大的“三美”之外，市场化发行的MBS余额超过了9000亿美元，大概1500亿美元的资产是达不到两房证券化标准的抵押贷款，这是次贷。
证券化的出现给商业银行实惠，也惠及投行。雷曼和大摩(Morgan Stanley)等华尔街投行还在简单证券的上开发更复杂的证券。依赖的定量浅析【会计论文】师的金融工程。早在1970年代，华尔街投行就开始雇佣这些精通数学与计算机的浅析【会计论文】师来预测市场或证券的走势。证券化的深入发展使得定量浅析【会计论文】师更加抢手。《The Quants》一书的作者Scott Patterson：“华尔街事实上就漂浮在数学与计算机的海洋之上。”
摩根大通(JP Morgan Chase)开发出第风险价值(VaR)模型，其他公司纷纷效仿并推出新版本。但金融市场是由人组成的，人类的稳定性比自然科学中物体运动规律的稳定性要差。结构化金融出现，风险与分层使得机构的传统风险识别技术更加迷失了。
4.房贷业务自动化：技术导致的量变产生质变
在私营证券化走上正轨的1990年代中期，另一项重大进展信贷业务的自动化大幅提高：专用的计算机软件面世。在信贷业务数据库日趋，信贷机构开始使用信用评分取代传统的信贷决策策略会计专业论文，常用的是FairIsaac Corporation发明的FICO评分体系。1994年，房地美推出了Loan Prospector房贷自动决策系统，随后不久，房利美也推出了DesktopUnderwrRer系统。房贷业务软件的推出标志着手工信贷的结束，大大降低了房贷业务成本，为房贷业务的扩张了技术条件。1977年，为应对存款机构贷款操作中的红线社区拒贷(redlining)【会计论文】，在国会的《住房与社区发展法案》中专门有一称为《社区再投资法案》(CRA)，存款机构其所在社区的中低收入家庭、中小企业及小型农业等弱势群体的借款需求。1990年代，房贷技术的发展也使CRA的落实更加。
衍生工具种类繁多，但占主导的是柜台交易市场(0TC)的信用违约互换(CDS：CreditDefault Swap)和交易所市场的期货、期权。柜台市场和交易所市场衍生品的重大区别除了交易
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品种不同外，交易所市场有公开透明的监管规则，而柜台市场。所以，以CDS为主的柜台衍生品市场是无竞价、无公开交易信息、无监管法律的“三无”市场。
监管衍生品市场最早的法律是1936年美国本土农产品期货交易的《商品交易所法案》。1974年，国会对1936年法案了修订，要求期货期权交易，无论资产是实物商品还是金融工具，都要在被监管的交易所交易；新设了独立的联邦监管机构：商品期货交易委员会(CFTC)。
1980年代，OTC衍生品市场快速发展。，担任这些衍生品做市商的大型金融机构担忧《商品交易所法案》将把OTC衍生品纳入交易所交易。1993年，商品期货交易委员会为硕士论文除担忧，宣布非标准化合同的OTC衍生品被豁免交易要求，除了禁止欺诈和市场操纵之外，《商品交易所法案》对交易所衍生品交易的其他规定也对OTC豁免。此后，OTC市场迅猛发展。
，亏损和丑闻也相伴而来。典型的是1994年宝洁公司因购买利率和汇率衍生品而出现了
1.57亿美元的损失，创下了当时非金融企业衍生品交易亏损的纪录。
1994年底，加州橘子县(0rangeCounty)宣布因为OTC衍生品投机巨亏15亿美元而申请破产，美国历史上申请破产的最大公共部门。为橘子县交易的做市商美林公司支付了4亿美元的索赔。OTC衍生品市场乱象了美国各界。隶属国会的总审计署(GAO)发布金融衍生品报告，在OTC衍生品市场15家大型做市商中隐藏着的风险，出现突发情况将导致流动性紧缩，甚 【论文格式范文】 至对由联邦保险的商业银行和整个金融体系风险。后来，国会就此召开了一系列听证会，，启动立法监管的动议OTC衍生品做市商的游说和联储主席格林斯潘的反对而流产。
1998年，关于OTC衍生品市场监管的争论再次升级。商品期货交易委员会主席BrooksleyBorn宣布，1993年以来该市场的演变和多次巨亏事件的教训，商品期货交易委员会将重新审视对OTC衍生品市场的监管方式。5月7日，商品期货交易委员会签发了一份征求意见稿，当天，三巨头(财政部长、联储主席和SEC主席)就联合发表了一份公开声明表示反对。甚 【论文格式范文】 至准备了一份暂停商品期货交易委员会对OTC衍生品市场监管授权的倡议。其后格林斯潘在向国会的证词中表示：“除了在银行业和证券业法律框架内监管做市商的安全性和稳健性之外，对专业机构之间私下协商的衍生品交易必要监管。”
当年9月，纽约联储牵头对陷入困境的长期资本管理公司(LTCM)了36亿美元的资本金。因为LTCM在交易对手或联邦监管机构都不知情的情况下，参与了名义金额超过1万亿美元的OTC衍生品和1250亿美元的证券交易，而其资本金仅仅48亿美元。格林斯潘在向国会作证时表示，LTCM倒闭有可能产生系统性影响：债权机构、交易对手甚 【论文格式范文】 至其他往来的机构都可能受到。
但奇怪的是，几周的1998年10月，国会采纳了暂停授权商品期货交易委员会监管OTC衍生品市场的倡议。其后，格林斯潘继续宣扬放松对衍生品的监管。
在与格林斯潘等人的斗争失利后，Brooksley Born于1999年6月辞职。其后，总统的金融市场工作组发布了报告，要求国会放弃对OTC衍生品的监管并且降低商品期货交易委员会对交易所衍生品的监管。
这场关于衍生品监管的大战以2000年12月国会《商品期货现代化法案》(CFMA)而告一段落，该法案的核心放松乃至放弃对OTC衍生品的监管。该法案还规定与之相冲突的州法条款失效，也弱化了商品期货交易委员会对交易所衍生品的监管。沿着《商品期货现代化法案》的放松思路，美国后来的法律也为OTC市场扩张让路。
在多方呵护下，OTC衍生品市场规模一路飙升。《商品期货现代化法案》的2000年末，OTC衍生品名义金额的全球余额为95，2万亿美元、总市值3，2万亿美元，2008年6月创下历史新高：余额672，6万亿美元、总市值20，3万亿美元。
在金融危机调查委员会于2009年2010年举行的听证会上，当年力主放松监管的头面人物的表态是：格林斯潘承认，1990年代还微道的CDS在2008年金融危机中确实出现了【会计论文】；Rubin则说当年《商品期货现代化法案》时他并不反对监管衍生品，个人是同意Born的，只是金融业界强烈反对监管的力量阻挡；Summers表示，多年不太可能预见这样的风险，但到2008年监管已经显得，因为2000年2008年间，CDS衍生品暴涨了100倍。
从需求来看，衍生品规模暴涨的理由，是金融机构衍生品对冲风险双重好处：降低法定资本金要求；VaR策略会计专业论文来计算内控资本需求。美国在落实1988年的Basel I时，所修正是资本金要求与银行资产安全性挂钩，投资高风险的资产就更高比例的资本金。
1996年，大量参与衍生品交易的大型银行促使巴塞尔委员会采纳了《Basel I市场风险修正案》，规定银行使用衍生品来对冲其信用风险或市场风险，那么相应业务的资本金要求就降低。
导致危机的OTC衍生品是CDS。CDS经常被比作保险，但它与保险有本质区别，买方对标的不具有可保利益，因而只能归入免于监管的OTC衍生品。
CDS名义金额的余额在2004年底才6，4万亿美元，到了2007年底已经狂飙到58，2万亿美元，有很大比例是投机性的裸CDS。
OTC衍生品市场的一大特点产业度非常高。比如在美国的银行控股公司中，2008年OTC衍生品合约的97％在五大机构之间：摩根大通、花旗、美国银行(BoA)，美联银行(Wachovia)和汇丰(HSBC)，在金融危机中都陷入困境；另外，五大投资银行也OTC衍生品的大玩家。
对于非存款机构中从事房贷发放的机构，1990年代末是转折点。
俄罗斯债务危机和LTCM倒闭造成的市场崩溃促使投资者纷纷逃离风险资产，次贷证券自然遭到抛售，使得次贷证券化率从1998年的55.1％下降到1999年的37.4％。靠证券化融资的次贷发放机构陷入腹背受敌的境地：融资成本上升、收益率下降。一些次贷机构持有的股权级次贷证券大幅贬值。依赖短期融资市场流动性的次贷机构资金链面临断裂。
比如，俄勒冈的次贷商SouthernPacific Funding(C)在1998年8月还公布了相对良好的二季度业绩，但9月份就提示投资者市场出现不利变化，一周就申请破产保护。
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在俄罗斯债券违约危机的两年内，危机前的十大次贷商有8家破产、停业或被并购。倒闭次贷商的买家通常要承担巨额损失。比如，1998年，美国第七大保险公司Conseco购买了次贷商Green Tree Financial，其后，房贷证券化市场的萎缩和出乎意料的贷款违约率迫使Conseco在2002年12月破产，截至当时美国历史上的大破产案。
说，1998年2002年等论文范文本轮次贷危机的预演，或一次小规模次贷危机。度过了那次劫难的次贷商后来都过上了几年好日子，却迎来了2007年2008年的大灾难。
1.美国次贷市场监管框架
在1990年代，多个联邦监管机构对次贷行业的业务混乱。但却多头管理等理由在全国层面采取一致行动。各州监管机构，加上联储或联邦存款保险公司，只是监管州级商业银行的贷款；货币监理署监管全国性商业银行；储蓄机构管理局(OTS)则是监管互助储蓄机构。一些州有监管机构负责贷款经纪公司牌照的发放，但不监管其业务运行。上述的授权，但有一家机构却了国会的明确授权来对类型的贷款机构房贷规则，那美联储，早在1968年就的《诚实借贷法》。该法旨在保护消费者，要求贷款机构履行明确的义务，清晰披露贷款交易的条款与成本。为落实该法，联储1969年了《z条例》。可惜，《z条例》适用于的放贷机构，，它论文格式范文由联储来统一执行，由监管机构来对口执行。
对次贷商中并不鲜见的掠夺性放贷【会计论文】，除了专业金融监管机构外，其实联邦贸易委员会(FTC)也有权制止和处罚，因为其职能防止企业间的不正当竞争和对消费者的欺骗性销售。次贷危机，舆论并责怪联邦贸易委员会履行职责，其财政和人力资源以履行如此广泛的职责。
2.次贷市场违规：久治不愈的顽疾
为了防止中低收入家庭的滥发贷款和欺骗性放贷，1994年国会又了《住房权与房产净值保护法案》(HOEPA)来保护业主利益。1997年6月，联储举行了该法案而召开的系列公众听证会，涉及洛杉矶、亚特兰大和华盛顿特区。消费者指控房屋净值贷款商滥发贷款。1998年7月，联储与住房和城市发展部联合发布了听证会总结报告，表示放贷机构承认一定的滥发贷款，但贷款经纪公司也有一定责任。联合报告就加强次贷监管了一些倡议，但国会做出反应。
据1998年2010年间任联储消费者与社区事务局副局长的Glenn Loney在金融危机调查委员会的谈话内容，联储对行使金融机构放贷监督权长期以来都不积极，有联邦贸易委员会等机构在行使这项权力。1998年1月，联储把立场以书面形式表达了：“不要对银行控股公司的非银行子公司消费者保护合规情况的定期检查”。但决定受到总审计署的批评，它造成了监管空白。
《Gramm-Leac-Bliley法案》认可了联储对抵押贷款撒手不管的态度，但1990年代末的次贷危机还是了监管者对行业风险的。
论文范文，1999年3月，联储、联邦存款保险公司、货币监理署和储蓄机构管理局联合发布了次贷业务操作指引，可惜论文格式范制执行。
2000年春季，应国会要求，住房和城市发展部和财政部联合成立了“全国掠夺性贷款【会计论文】工作组”，成员消费者维权团体、房贷商、房产经纪商、房产估价商的行业协会、州政府和市县政府官员学者。联合工作组了三年前联储到各地举行听证会的模式。
工作组的听证会论文范文是滥发贷款广泛，受到质疑的贷款方式频繁转换贷款、收取过高业务费和提前还贷罚金，甚 【论文格式范文】 至明目张胆地欺诈或胁迫贷款。
在全国消费者法律中心(NCLC)等消费者保护组织给金融危机调查委员会的证言或证词中，表示早就向国会和四大信贷监管机构多次报告过上述不公平的或欺骗性的贷款。全国消费者法律中心人员表示，早在1996年1998年，就有的证据，向低收入消费者的房贷产品不合适的。联合工作组了一系列革新倡议，但报告同时强化监管将可能减少低收入家庭的贷款渠道。两难选择。
2001年，Sheila Bair被任命为财政部部长助理，她曾与一些联储官员及国会议员讨论加强对次贷行业的监管，可惜都成功，失败的理由格林斯潘对加强监管兴趣。后来，Shefla Bair担任联邦存款保险公司主席，她次贷在整个信贷市场的份额不断上升，给正规的存款机构造成了压力，迫使为了抢占市场份额而类似的违规操作。
3.花旗集团自寻罚款：大小金融机构监管差异的例证
1990年代次贷市场的最初繁荣吸引了花旗的。当《Gramm-Leach-Bliley法案》使得花旗1998年与旅行者集团的合并合法化，花旗又开始谋划下并购。2000年9月，花旗拟出资310亿美元购买当时全美大次贷商Associates First。Associates First拥有三家小银行，所以按常规，这桩并购联储批准。但又因为三家银行专业银行，《GrammLeach-Bliley法案》的条款使该交易免于联储审批。论文范文，该交易就由货币监理署、联邦存款保险公司和纽约州银监部门审批。但消费者保护组织强烈反对该笔交易，因为Associates First涉嫌滥发贷款，且那些能力评估贷款合理性的低端贷款者。美国民众接受全美最大的商业银行收购一家典型的掠夺性次贷机构。并购支持者接受严格监管的大银行改造这家公司，花旗也承诺这样做。2000年11月，监管机构批准了这桩并购。
2001年夏天，迫于公众压力，花旗终止了与大约2／3经纪商的关系。同年，联邦贸易委员会监管独立房贷公司遵守消费者保护法案情况的机构，对Associates First被收购前的房贷了调查，该公司曾经迫使借款人以更高的利率再融资和购买昂贵的房贷险。结果，花旗以缴纳高达2.15亿美元的民事赔偿才了结Associates First“系统性的、广泛的欺骗性违规贷款”。
硕士论文在2001年，花旗又发起收购纽约的European American Bank。这次，纽约联储趁机展开了对代表花旗持有Associates First的CitiFinancial的调查。当时的联储理事MarkOlson，花旗简直是“自找监管”。结果，联储指控CitiFinancial把无担保个人贷款随意转换为房屋净值贷款等违规，联储2004年决定对花旗罚款7000万美元。
作者为对外经济贸易大学保险学院副教授
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