我国上市公司股利目前状况及理由探讨

当前位置: 大雅查重 - 范文 更新时间:2024-02-11 版权:用户投稿原创标记本站原创
现代公司理财的三大核心不足包括公司筹资、投资活动、股利分配。恰当的股利分配政策不仅可以树立起良好的公司形象,而且能激发广大投资者对公司持续投资的热情,从而能使公司获得长期、稳定的发展条件和机会。股利在历史上曾经是各国上市公司或其他类型的股份公司对股东的主要回报方式。随着企业信息透明度的提高,管理策略和制度的改善,投资理念的更新以及证券市场的发展,股息或股利在投资收益中的地位逐渐下降。不过对于进入成熟周期、经营稳定的大型企业,或是流充沛但市场风险偏高的中小企业,稳定或高比例的股息仍是吸引投资者的重要手段。本文试图从我国上市公司股利近况浅析浅析入手,探究其外部和内部影响因素,并给出政策倡议。

一、我国上市公司股利分配近况

我国证券市场是一个新兴的资本市场,近20年来得到了快速发展。截至2010年6月21日,上市公司达1836家,总市值超过21万亿元。我国上市公司的股利分配近况如何呢?
(一)股利支付率偏低。股票是一种高风险的金融资产,给投资者超过储蓄收益率的较高的投资回报,作为对投资者承受高投资风险的补偿,是上市公司的责任。理论上,上市公司分配股票股利只是对股东结构的调整,不会影响公司的流量,股东财富也不会转变,因此,股票股利的发放无实质性的经济意义。自从1990年我国证券市场成立以来,上市公司就比较偏爱股票股利,年终分配以送股为主,派现较少。2001年以后,采用纯股票股利方式分配股利的上市公司急剧下降,到2002年只占到0.6%的微小比例。究其理由,一是2001年初证监会发布《上市公司新股发行管理办法》,将分红派现作为上市公司再筹资的必要条件。因此,各上市公司纷纷推出各自的派现方案。二是上市公司不断增加,尤其是大盘绩优股的慷慨分红提高了整体市场的分红数额,但仍存在股利支付偏低现象。如2004年638家进行分红的上市公司中,每股分红在1毛钱以下的公司有377家,占全部分红公司的59%,虽然比2003年的66%和2002年的76%有所改善,但高分红的公司数量还是太少,每股分红超过3毛钱的高分红公司仅有50家左右,大多数公司分红仅仅具有象征意义。从市场整体角度看,投资者股利回报率微不足道,分红并未成为回报投资者的主流手段。

(二)股利分配行为不规范。我国上市公司股利分配行为不够规范,主要表现在三方面:

1、股利分配方案严肃性不足。部分董事会对股利分配方案制定的严肃性认识不足,随意更配方案,造成公司股价在二级市场异常波动。如2002年3月沪深两地已有4家上市公司先后出现了修配预案的行为。上市公司年报中公布的分配预案并不是不可更改的,但分配预案的更改显然直接影响了股票在二级市场上的表现,由此产生的风险或收益对于投资者来说是防不胜防和无法预估的。
2、同一公司多种分配方案并存。“同股同权,同股同利”是股份公司应遵循的基本原则。然而由于历史的理由,我国上市公司往往同时有国家股、法人股和公众股,这些不同的股票取得的成本不同,可流通性也不同,故股东对股利形式有不同喜好。尽管自2005年随着股权分置革新的启动,这一不合理的制度将逐步消失,但目前一段时间仍保持近况。为了迎合投资者的不同要求,不少公司对不同投资主体采取不同的股利分配政策。
3、股利分配方案实施不及时。已获通过的股利分配方案的实施遥遥无期,一拖再拖,严重侵犯了股东的合法权益。如深市的鄂武商1994年的分配方案一直拖至1997年7月才具体实施。
(三)股利政策缺乏连续性。我国上市公司无论是股利支付率,还是股利分配形式均频繁多变、缺乏连续性,投资者很难从现行的股利政策推知未来股利的变化。

二、股利分配近况理由浅析浅析

我国上市公司在股利政策上所表现出的这些特点,除了其自身的理由和动机以外,还有其深刻的制度和政策上的背景和理由。造成上市公司股利分配不规范,不科学的理由主要在于以下几点:
(一)上市公司内部理由。一是公司治理结构不完善。基于我国的特殊国情,上市公司的股权结构从一开始就设计出国家股、法人股、公众股和内部职工股等,其中只有社会公众股可以流通,国家股、法人股和其他非社会公众股暂不能流通。在分配决策时起主导作用。这种非全流通的股权结构是上市公司股利分配存在种种不足的制度性根源,造成证券市场股票定价机制的紊乱,严重破坏市场经济的公平原则,并带来一股独大、内部人制约、约束机制不健全等不足。二是股权融资偏好。目前我国股市的市盈率平均达40倍左右,这意味着上市公司运用通过股权融资获得的资金或上市公司不分配而保留盈余的收益率在2.5%之下,而现阶段银行贷款利率在5%~6%之间,股权融资的成本远远低于银行贷款等债权融资成本。而且,股权式融资对企业不具有还本付息的“硬约束”,以及各种资金使用途径与财务指标的限制,在这种背景之下,股票股利、转增股本和配股无疑为被饥渴症困扰的上市公司提供了一种可行性高、手续简便的融资渠道。尤其是早期上市公司高速扩张股本的事实更是树立了公司解决资金短缺,扩展实力与规模的示范效应。

(二)外部理由

1、分拆上市。近年大部分国企都是通过分拆上市的,即将原主体的优质资产拿出来组建股份公司供上市融资,而将绩差资产留在原企业形成母公司。因此,上市公司的控股股东有较强的动机设法占用上市公司的资金,来改善自身经营状况。为回报上市之初控股集团为上市公司所注入的资金,上市公司往往与控股集团发生许多关联交易,在不完善的治理结构下,留存的这部分,往往并非用于发展上市公司自身生产经营,而是留存于企业中以便在恰当的时候向关联方转移,在这种情况下,上市公司实质上成为母公司的“融资窗口”。同时,上市公司的控股公司往往出于自身利益的考虑,偏好股票股利和股票细分,并进而加紧通过上市公司在证券市场上“圈钱”,以便弥补为上市公司注入的资金。
2、市场监管偏重于行政手段。市场监管应规范市场行为,保证公正、公平、公开原则的实施。由于政府同时又是上市公司的最大股东,具有确保国有资产保值增值以维护自身利益的倾向,在实践中有意无意倾向于用行政手段直接干预市场,而忽略了法律和经济手段。一级市场股票发行采取“总量制约、集中掌握、限报家数”政策,使多数新上市的公司股本规模偏小;同时二级市场又实行配股不能超过总股本30%的限制措施,公司要想通过配股融资,必定要增大股本基数。这使新上市的公司在制定股利政策时,往往采取先送股或资本公积转增股本的方式扩大总股本,以便于以后在公司配股中融通更多的资金。
3、税收制度不健全。我国对股票股利征收20%的所得税,而对股票转让所得即资本利得,国家税务总局考虑到股票投资者承担的交易税已很沉重,暂缓征收。资本利得税和印花税分别作为股票转让和股票交易环节税收,在性质上是不同的,不能相互替代。不征收资本利得会使投资者更加注重短期投机所得,促使公司采取低股利政策。此外,国家对股利税负实行源泉扣缴的方式,大大淡化了税负对股东收取股利的调节作用。
4、政策和法规不完善。按照我国有关规定,股份有限公司实现的净利润要在弥补以前年度亏损、提取法定公积金、支付优先股股利之后,才能对普通股股东进行分配。有些上市公司虽有盈利也不分配是因为每股收益在扣除每股的公积金之后已经所剩不多。另外,我国证监会并未对上市公司派现数量和比例做出硬性规定,对于累积高额利润不给投资者回报,而采用配股、股票股利发放方式分配股利的企业,没有相应的政策法规约束,加以限制,导致不分配现象愈演愈烈。
5、资本市场不完善。我国资本市场不完善,企业的融资渠道比较狭窄,受到权力机构的管制较大:发行股票,要经过政府批准,股票上市,要经过地方政府、主管部门、证监委、证券委和证交所上市委员会等层层审批,并规定了严格的上市条件。因此,我国企业更愿意少分红,而利用留存收益来增加投资,以节省时间或降低交易成本。
6、投资者素质低。我国证券市场投资者中,无论是人数还是资金上,中小投资者所占比例都较大,以投资基金为主的机构投资者严重缺乏,投资队伍整体素质较差。无论是个人投资在还是目前不够规范的机构投资者,都很少以收益证券或支配证券为目的,追求的都是股票价差收益。同时,投资者缺乏投资意识,总体上轻视股利,在股利和股票股利中则更偏爱股票股利,这样更能满足其投机的需要。
7、外部制约机制缺乏。在市场经济发达国家,经理市场、兼并与收购活动和市场退出是三种重要的促使管理者努力工作,以及促使控股股东减少转移上市公司利益行为的外部约束机制。我国上市公司不仅由于大股东的股权滥用和中小股东的股东意识淡薄而缺乏有效的内部监督,同时我国经理市场尚未建立,购并市场还不发达,市场退出机制失灵,公司面临的外部制约十分有限,给公司经营者的寻租行为提供了便利。同时,由于缺乏有效监督、公有股责任不分明,我国上市公司的目标就不是股东财富最大化,而是“资产最大化,融资最多化”,股利政策呈现出“寻租导向型”特点。在这种“寻租导向型”股利政策下,股东不具有制约权,股利政策不利于股东,股票价值非但不增,反而有可能减少,而经营者却不承担此行为的成本。于是长期持有股票对股东不利,短期炒作便不可避开。

三、完善股利分配制度的倡议

从我国的实际情况看,笔者认为,只有扭转上市公司股权结构不合理,完善公司治理结构,强化上市公司外部约束机制,增强上市公司对股利政策的重视程度,才能从根本上解决上市公司股利政策不合理、不规范的近况。
(一)重塑上市公司内部治理机构。进一步推进股份制改造的深化,推动股权结构的多元化、分散化,才能解决上市公司中存在的“所有者缺位”不足。只有保证所有者在位,才能保证“用手”的实现,才能使上市公司感受到强烈的约束力量,真正树立为股东利益服务的观念。转变股权结构,完善上市公司内部治理结构应注重以下几点。
1、实现股权结构多元化、分散化。推动股权结构多元化、分散化有利于增强国有资产的整体运营效率,有利于提高国有资产的质量,从根本上扭转国有资产长期以来低效运行的局面。减持部分国有股,推动股权结构多元化、分散化的难点在于如何具体操作。受股市发展的现实水平和承受能力的限制,减持国有股必须精心筹划,周密安排,开辟多种渠道分流,化整为零,在减小市场压力的情况下,当前可采用股份回购、发行可转换债券、将国有股改为优先股、向原有社会公众股东定向配售国有股股份等几种方式减持国有股。
2、建立有效的公司治理结构。股权结构多元化、分散化只是强化上市公司产权约束的前提,上市公司还必须建立起完善的公司治理结构,有效地激励和监控经理的行为,使经理能最大限度为股东利益服务,减少因制约权分割而造成的剩余收益的损失。
3、增强董事会独立性。不同国家在公司治理结构方面都有自己的特点。目前,在国外比较典型的治理结构有两种:一种是以美国为代表的一元制公司治理结构;另一种是以德国为代表的二元制公司治理结构。由于各国的情况存在很大差异,没有统一的公司治理模式可适用于任何国家及地区或机构,美、德的公司治理结构各有其优点值得我们学习和借鉴,同时我们也要客观、冷静的浅析浅析其公司治理机构形成和发展的过程,以及他们作用的特定环境和条件,不能不切实际的照搬在其他国家看来是有效的公司治理结构。在我国由于“国有股一股独大”和“内部人制约”不足比较突出,因而应建立一种介于美德之间的公司制结构比较适宜。即一方面要减持部分国有股,推动股权结构的多元和分散化,在保证所有者在位的前提下,减少所有者对企业日常事务的直接干预;另一方面要强化公司董事会的功能,增加其独立董事的比例,推动决策和监督权的分化,建立健全内部监督制约机制,确保经营者在进行独立经营的同时,最大限度的维护和忠实于股东的利益。重点注意:确保所有者在位、增强董事会的独立性、建立董事会的自我评价体系、强化董事会的战略管理功能与责任、维护管理者的自主经营权、对经理人员要有足够的激励等方面。
(二)强化外部约束机制。只有进一步加快和完善股市各项制度建设,不断发展和壮大以投资基金为主的机构投资者的力量,强化市场对上市公司的约束,才能逐步转变股市的高投机性,保障股东最终制约权得以实现。因此,重点应做到如下几个方面。
1、健全和强化信息披露制度。有效的股票市场是建立在信息披露的基础之上的,健全、完善的信息披露制度是确保证券市场公开、公平、公正的前提条件。上市公司信息披露的数量和质量,直接影响到投资者的判断和决策,关系到他们的合法权益能否得到保证,也关系到股票市场能否正常运行。纵观世界股票市场的发展历史,无不伴随着信息披露制度的规范和完善,我国股票市场存在的许多不足也是与信息披露制度不完善息息相关的。《证券法》等相关法律法规对公司上市后应定期和临时披露的各种信息作了规定,使得信息披露成为上市公司的法律义务,这对保护投资者的合法权益起到重大作用。但这还不够,还应尽快完善《证券交易法》,以及有关信息披露的具体准则,进一步规范上市公司信息披露的内容和形式,规范和完善预测性信息、分布信息和社会责任信息的披露。此外,要加强执法力度,对上市公司违法披露信息,故意隐瞒或歪曲重要信息的行为严加惩处;对公司领导人授意或强迫会计人员伪造会计数据的行为要追究法律责任;对机构提供虚假信息要从严从重处理。
2、弱化行政干预,加强监管力度。要转变股市“政策市”、“消息市”的状况,就必须弱化行政干预,加强监管力度。首先,应转变监管机构直接参与股市运行的做法,证监会因把主要精力放在股市监管,而不是股价调控上来。其次。随着法律法规的健全,监管部门在干预时要更多的利用法律、经济手段,减少行政性干预的范围和程度。第三,要尽可能保持政策的连续性和稳定性,增加透明度,使投资者可以进行合理的政策预期。第四,要加强和改善监管工作,转变过去那种只重制定规则,忽视监督和处罚的做法,把维护正常的市场秩序,有效的查处和惩治市场中的各种违法和违规行为作为监管工作的重点。
3、规范企业股利分配方案的制定和信息发布。就我国目前的证券市场而言,会计信息失真仍然严重,会计信息的影响与传递作用微乎其微,股东意愿和股价与公司股利政策的相关性较弱。因此,证券市场监督部门应当积极设法规范上市公司的股利政策制定行为,同时规范上市公司的信息发布,包括公告内容、形式、及时性和真实性,并要求上市公司在规定的时限内履行股利发放义务。为了限制部分上市公司高配送现象,证券监管部门可出台适当的规定,要求实施不分配或送配股的公司,在年报公布的方案中披露转作股本的可分配利润的用途或投向等信息。这样既可以让投资者对送股公司的分配信息进行评价,减少信息不对称,保护投资者的利益,又可以规范送股公司的行为,督促其必须使用好留存的利润,将股东的每一份投资创造出应有的收益。同时,强化机构的独立性和权威性,大力培育结构投资者,使之成为证券市场的主导力量,规范股票股利的,完善小股东权益保护制度等等。
参考文献

1.中国证监会 www.csrc.gov.cn

2.上海证券交易所 www.sse.com.cn/ (上海证券交易所市场资料2002,2003,2004,2005,2006,2008年1,2,3月份月报,中国公司治理报告2007)
3.深圳证券交易所 www.szse.cn/
4.天则经济研究所网站www.unirule.org.cn