阐释估算中外资本成本估算比较
本站原创 内容摘要：本文从债权资本成本、股权资本成本与资本成本估算三个方面入手，比较了国内外资本成本估算的研究，揭示了国外资本成本估算方法、模型与相关研究的最新进展，以及我国资本成本研究的努力方向。
关键词：债权资本成本 股权资本成本 资本成本
资本成本是企业科学理财的重要依据，在企业投筹资决策、财务估价等领域起重要作用。资本成本包括债权成本与股权成本，债权成本主要受银行借款与公司债券利率的影响，估算相对简单。股权资本成本的影响因素、估算方法较多。自从1952年威廉·夏普提出资本资产定价模型（CAPM）后，Ross（1976）等学者相继提出套利定价模型、FF三因素模型、股利增长模型、OS 模型、GLS、CT模型、ETSS模型、OJ模型、PEG等模型来估算股权资本成本，现有资本成本计量模型呈现多样性。
国内外债权资本成本的估算差异会计论文的范文
现有债务资本成本估算研究文献比较少（截至到2011年底，外文、北大中文核心文献均为5篇），估算方法不统
国内外股权资本成本估算差异
股权资本成本按照估算主体的不同，分为公司股权资本成本、行业股权资本成本和部门股权资本成本。由于股权资本成本方法依赖于研究者的假设、分析师的预测以及数据的精确性，每一种估算方法存在误差，可信性较差。Lx Ubos等（1999）利用Bayesian方法实证分析得出，CAPM、FF三因素和Connor-Korajczyk（1986）模型所估算的公司股权资本成本的标准差分别为3%、4%、4%。Alan Gregory和Maria Michou也提出，与采用一种估算方法估计的行业资本成本相比，采用几种方法估计的行业股权资本成本的误差较低。因此，多数（约75%）国外学者利用三种以上估算方法的平均数或中位数，来估计股权资本成本值，见表1。这与美国Robert F. Bruner和 Kenneth M.Eades在1998对美国上市公司资本成本估算方法的调查结果（CAPM 是最受欢迎的股权资本成本估算方法，使用率最高，占 85%）不一致，研究者不仅重视CAPM ，而且也重视GM、GLS、CT、Easton等模型的综合应用。
1990年以来我国学术界也开始关注股权资本成本的估算，从现有CSSCI收录的41篇文献看，我国多数财务研究者采用一种估算方法来估算我国股权资本成本，且CAPM、剩余收益折现模型、GLS方法的运用较多，Gorden模型、OJ方法的应用较少，比如陈石清（2004）、姜付秀（2006）、汪平（2008）、闫华红（2011）等采用CAPM 对我国股权资本成本进行估算；汪炜等（2004）、沈艺峰等（2005）、蒋琰（2009）、邓永勤等（2010）采用剩余收益折现模型来计量股权资本成本；陆正飞等（2003、2006）采用其改进的GLS模型估算我国上市公司的股权融资成本后，肖珉（2006）、李刚（2008）、李明毅（2008）、肖斌卿（2010）、于富生（2011）和于嘉（2011）等也采用了改进后的GLS模型来估算股权资本成本；高晓红（2000）、黄少安和张岗（2001）与沈洪波（2007）分别采用Gorden模型、法与OJ模型计算了我国上市公司的股权融资成本。近两年有些学者开始尝试利用PEG比率来估算股权资本成本，比如，孙文娟（2011）与汪祥耀等（2011）利用PEG 模型来估算我国上市公司的资本成本。与国外相源于：论文格式范文模板http://www.328tibet.cn
比，我国缺乏对部门股权资本成本的估算研究。
国内外资本成本估算比较分析
由于估算债权资本成本与股权资本成本可以采用不同的估算方法，同一主体资本成本估值因估算方法不同而不同，如Wayne Guay等（2005）、Peter Easton（2006）与CHU等。20世纪90年代以来国外资本成本的估算表现出两大特点（见表2）：一是资本成本估算方法的多样化，各种估算方法综合使用；二是估算地域广泛化，从估算某一国家（如美国、英国）的资本成本，到估算几十个国家的资本成本，如Kees G. Koedijk和Mathijs A. van Dijk（2004）、Luzi Hail和Christian Leuz（2005）、CHU等（2008）与Monish Chhabraa等（2009）。
我国学者张峥等（2004）、姜付秀，陆正飞（2006）、董裕平（2007）与王兵（2008）采用WACC方法对我国上市公司的资本成本进行了估算，估算值约7%左右；杨丽荣（2009）与李治国和唐国兴（2002）分别采用WACC和资本存量租金成本估算了5家上市银行与中国使用者的资本成本。部分学者在估算资本成本时，用股权资本成本替代了资本成本，混淆了股权资本成本与资本成本的概念及估算，见廖理，沈超（2004）、肖斌卿等（2010）、何玉（2008）与汪炜等（2004）对资本成本的相关分析。可见我国资本成本的估算方法单一（估算结果是否精确有待进一步考证），估算主体的区域限于某一行业或上市公司，估算工作量相对较少，难度较小。结论
与国外资本成本估算的研究相比，我国资本成本的估算仍然处于初级阶段，现有资本成本估算模型主要基于事前预期或事后实现的收益率而确定，采用几种模型估算资本成本值，缩小了估算的系统误差，精确性提高，建议理论界加强资本成本估算方法选择的研究，提高资本成本估算水平。
参考文献：
1.William P. Osterberg，James B.Thomason，Depositor-preference laws and the cost of debt capital[J]Economic Review，Q3，1999：P10-20
2.Did M. Reeb， Sattar A. Mansi，and John M. Allee，Firm Internationalization and the Cost of Debt Financing： Evidence from Non-Provisional Publicly Traded Debt[J]Journal of Financial and Quantity Analysis VOL.36，NO.3，SEPTEMBER，2001：P395-414会计专业毕业生论文的范文
3.Ari Hytinenn， Mika Pajarinennn， Is the cost of debt capital higher for younger firm？[J]Scottish Journal of Political Economy，Vol.54，No.1，February，2007：P55-71
4.Dan Dhaliwal，Chris Hogan，Robert Trezevant，Michael Wilkins.Internal Control Disclosures，Monitoring，and the Cost of Debt[J]The Accounting Revie源于：论文格式范文http://www.328tibet.cn
w，Vol.86，No.4，2011：P1131-1156
5.Akinobu Shutoa， orio Kitagawa，The effect of managerial ownership on the cost of debt：Evidence from Japan[J]Journal of Accounting，Auditing and Finance，July，2011，26（3）P：590-620
6.Lx Ubos，Pastor，Robert F.Stambaugh.Costs of Equity Capital and Model Mispricing[J]The Journal of Finance，VOL，LIV，NO.1， February 1999，P：67-121
7.Alan Gregory Maria Michou，Industry Cost of Equity Capital：UK Evidence[J]Journal of Business Finance & Accounting，36（5）&（6），June/July 2009，P： 679-704
8.Juergen Bufka，Oliver Kemper，Dirk Schiereck，A note on estimating the divisional cost of capital for diversified companies：an empirical evaluation of heuristic-based approaches[J]The European Journal of Finance 10， February 2004，P：68-80
关键词：债权资本成本 股权资本成本 资本成本
资本成本是企业科学理财的重要依据，在企业投筹资决策、财务估价等领域起重要作用。资本成本包括债权成本与股权成本，债权成本主要受银行借款与公司债券利率的影响，估算相对简单。股权资本成本的影响因素、估算方法较多。自从1952年威廉·夏普提出资本资产定价模型（CAPM）后，Ross（1976）等学者相继提出套利定价模型、FF三因素模型、股利增长模型、OS 模型、GLS、CT模型、ETSS模型、OJ模型、PEG等模型来估算股权资本成本，现有资本成本计量模型呈现多样性。
国内外债权资本成本的估算差异会计论文的范文
现有债务资本成本估算研究文献比较少（截至到2011年底，外文、北大中文核心文献均为5篇），估算方法不统
一、估值间缺乏可比性。
国外传统估算债务成本的方法有咨询投资银行利率水平、其它类似信用评级债券的利率水平以及估算类似公司公开发行债券的报酬率。近几年，国外学者还采用了其他估算方法，William P. Osterberg和James B. Thomason（1999）用资产定价的流模型估算次级债务的要求报酬率作为债权资本成本，Ari Hyytinenn和Mika Pajarinennn（2007）估算出1999-2002年芬兰小企业债权资本成为3.4%，Dan Dhaliwal等（2011）估算得无（有）实质性差异公司债务资本成本（事前、事后信用价差）分别为 1.308%（4.050%）、1.676%（4.737%），Akinobu Shutoa等（2011）利用公司与政府债券利率差来估算1997-2004年日本公司的债权资本成本为0.61%。我国学术界估算的债权成本包括长期借款成本和债券成本，长期借款资本成本估算使用考虑时间价值与不考虑时间价值的估算方法，债券成本估算方法包括利息直接贴现法和节税利息贴现法（袁太芳，2009）。伍刚（2007）认为长期借款与债券资本成本估算方法的实质是相同的，并提出一次还本付息、一次还本分次付息以及分次还本付息的估算公式。国内外股权资本成本估算差异
股权资本成本按照估算主体的不同，分为公司股权资本成本、行业股权资本成本和部门股权资本成本。由于股权资本成本方法依赖于研究者的假设、分析师的预测以及数据的精确性，每一种估算方法存在误差，可信性较差。Lx Ubos等（1999）利用Bayesian方法实证分析得出，CAPM、FF三因素和Connor-Korajczyk（1986）模型所估算的公司股权资本成本的标准差分别为3%、4%、4%。Alan Gregory和Maria Michou也提出，与采用一种估算方法估计的行业资本成本相比，采用几种方法估计的行业股权资本成本的误差较低。因此，多数（约75%）国外学者利用三种以上估算方法的平均数或中位数，来估计股权资本成本值，见表1。这与美国Robert F. Bruner和 Kenneth M.Eades在1998对美国上市公司资本成本估算方法的调查结果（CAPM 是最受欢迎的股权资本成本估算方法，使用率最高，占 85%）不一致，研究者不仅重视CAPM ，而且也重视GM、GLS、CT、Easton等模型的综合应用。
1990年以来我国学术界也开始关注股权资本成本的估算，从现有CSSCI收录的41篇文献看，我国多数财务研究者采用一种估算方法来估算我国股权资本成本，且CAPM、剩余收益折现模型、GLS方法的运用较多，Gorden模型、OJ方法的应用较少，比如陈石清（2004）、姜付秀（2006）、汪平（2008）、闫华红（2011）等采用CAPM 对我国股权资本成本进行估算；汪炜等（2004）、沈艺峰等（2005）、蒋琰（2009）、邓永勤等（2010）采用剩余收益折现模型来计量股权资本成本；陆正飞等（2003、2006）采用其改进的GLS模型估算我国上市公司的股权融资成本后，肖珉（2006）、李刚（2008）、李明毅（2008）、肖斌卿（2010）、于富生（2011）和于嘉（2011）等也采用了改进后的GLS模型来估算股权资本成本；高晓红（2000）、黄少安和张岗（2001）与沈洪波（2007）分别采用Gorden模型、法与OJ模型计算了我国上市公司的股权融资成本。近两年有些学者开始尝试利用PEG比率来估算股权资本成本，比如，孙文娟（2011）与汪祥耀等（2011）利用PEG 模型来估算我国上市公司的资本成本。与国外相源于：论文格式范文模板http://www.328tibet.cn
比，我国缺乏对部门股权资本成本的估算研究。
国内外资本成本估算比较分析
由于估算债权资本成本与股权资本成本可以采用不同的估算方法，同一主体资本成本估值因估算方法不同而不同，如Wayne Guay等（2005）、Peter Easton（2006）与CHU等。20世纪90年代以来国外资本成本的估算表现出两大特点（见表2）：一是资本成本估算方法的多样化，各种估算方法综合使用；二是估算地域广泛化，从估算某一国家（如美国、英国）的资本成本，到估算几十个国家的资本成本，如Kees G. Koedijk和Mathijs A. van Dijk（2004）、Luzi Hail和Christian Leuz（2005）、CHU等（2008）与Monish Chhabraa等（2009）。
我国学者张峥等（2004）、姜付秀，陆正飞（2006）、董裕平（2007）与王兵（2008）采用WACC方法对我国上市公司的资本成本进行了估算，估算值约7%左右；杨丽荣（2009）与李治国和唐国兴（2002）分别采用WACC和资本存量租金成本估算了5家上市银行与中国使用者的资本成本。部分学者在估算资本成本时，用股权资本成本替代了资本成本，混淆了股权资本成本与资本成本的概念及估算，见廖理，沈超（2004）、肖斌卿等（2010）、何玉（2008）与汪炜等（2004）对资本成本的相关分析。可见我国资本成本的估算方法单一（估算结果是否精确有待进一步考证），估算主体的区域限于某一行业或上市公司，估算工作量相对较少，难度较小。结论
与国外资本成本估算的研究相比，我国资本成本的估算仍然处于初级阶段，现有资本成本估算模型主要基于事前预期或事后实现的收益率而确定，采用几种模型估算资本成本值，缩小了估算的系统误差，精确性提高，建议理论界加强资本成本估算方法选择的研究，提高资本成本估算水平。
参考文献：
1.William P. Osterberg，James B.Thomason，Depositor-preference laws and the cost of debt capital[J]Economic Review，Q3，1999：P10-20
2.Did M. Reeb， Sattar A. Mansi，and John M. Allee，Firm Internationalization and the Cost of Debt Financing： Evidence from Non-Provisional Publicly Traded Debt[J]Journal of Financial and Quantity Analysis VOL.36，NO.3，SEPTEMBER，2001：P395-414会计专业毕业生论文的范文
3.Ari Hytinenn， Mika Pajarinennn， Is the cost of debt capital higher for younger firm？[J]Scottish Journal of Political Economy，Vol.54，No.1，February，2007：P55-71
4.Dan Dhaliwal，Chris Hogan，Robert Trezevant，Michael Wilkins.Internal Control Disclosures，Monitoring，and the Cost of Debt[J]The Accounting Revie源于：论文格式范文http://www.328tibet.cn
w，Vol.86，No.4，2011：P1131-1156
5.Akinobu Shutoa， orio Kitagawa，The effect of managerial ownership on the cost of debt：Evidence from Japan[J]Journal of Accounting，Auditing and Finance，July，2011，26（3）P：590-620
6.Lx Ubos，Pastor，Robert F.Stambaugh.Costs of Equity Capital and Model Mispricing[J]The Journal of Finance，VOL，LIV，NO.1， February 1999，P：67-121
7.Alan Gregory Maria Michou，Industry Cost of Equity Capital：UK Evidence[J]Journal of Business Finance & Accounting，36（5）&（6），June/July 2009，P： 679-704
8.Juergen Bufka，Oliver Kemper，Dirk Schiereck，A note on estimating the divisional cost of capital for diversified companies：an empirical evaluation of heuristic-based approaches[J]The European Journal of Finance 10， February 2004，P：68-80