金融危机救助方案与成本分担机制

2007年肇始于美国的次贷危机迅速席卷全球，很快就演变成一次严峻的国际金融危机。许多国家纷纷出台各项相关措施来阻止金融危机的蔓延，取得了一定的成效。在危机的初期，为了有效地遏制其势头，不少发达国家在应用新的货币政策工具的同时，对问题金融机构采取了更为直接的救助措施以防止金融体系的流动性短缺，从而在一定程度上阻止金融危机向实体经济传染，也为金融体系下一步的改革和调整赢得了时间。这些国家创新了救助措施，通过一系列市场操作和政府直接干预手段，从而使得这次金融危机成为一场“相对便宜”的金融危机，也就是说相对于危机的严重性而言，救助的成本并不是那么高。究其原因，可以归结为以下几点：2008年各国政府的应对举措果断而迅速，避免了损失的扩大；工业国的财政刺激措施和新兴市场的强劲经济增长带动了世界经济迅速复苏，为银行业提供了良好的市场环境；央行向金融市场注入的充裕流动性支撑了资产，从而增加了政府持有的金融机构股份的价值。一、对问题金融机构救助方案选择及成本分析对于此次金融危机的救助，如果按照时间划分，大体上分为三个阶段：市场流动性开始紧张，个别国家以注资、降息等市场化手段展开救助；危机全面爆发，欧美国家政府启动大规模的银行救助方案；危机蔓延使实体经济受到影响，各国开始联合行动并将政府救援政策转向宏观经济刺激。以美国为例，一方面从宏观上实施宽松的货币政策提升市场的流动性并稳定金融市场，辅之以扩张性的财政政策以恢复市场信心；另一方面从微观上创新救助工具，为金融机构提供大量流动性并实施救助。对于救助有两条经验值得关注，一是向金融体系注入流动性以改善市场预期；二是直接救助重点的金融机构防止危机的蔓延。政府不惜动用公共资金进行救助主要是因为金融机构倒闭的负外部性很大。对问题金融机构进行救助的主要形式有：(1)通过国家财政部门提供的资金直接注入，也可以通过央行为媒介提供支持；(2)用政府债券交换金融机构不良资产的方式，将不良资产从资产负债表中剔除出去；(3)通过国家直接或间接参股的形式出现，这种股权在银行资本中属于优先股，其参股的条件是政府或其机构能够有效控制银行，由此来削弱和稀释现有股权的价值。当然，这三种方式中能使用第一种就尽量不用第二种，能用第二种就不使用第三种，总之要尽量依靠市场或私人机构自行进行救助，政府尽量不采取直接的干预。在开展一系列的紧急注资救助的过程中，主要的方式是为相对较好的金融机构提供贷款来对问题机构进行收购，像美国银行收购美林、摩根大通收购贝尔斯登时，美联储都提供了大量的贷款。而在AIG、房地美、房利美股票出现大幅下跌可能发生流动性危机时，采取由政府直接购买其股份，对这些机构进行所谓的国有化。英国的救助也基本遵循这一标准。实际上，英国政府对这些银行的救助是尽量帮助金融市场恢复流动性并使银行能够正常放贷，条件之一就是要求这些银行向英国企业提供一定数额的英镑贷款，其中多半要发放给中小企业。然而，政府的救助必然涉及到一系列的问题，如救助的成本、救助的效果、会不会引发严重的道德风险等。政府的救助也是政府、国会和民众的博弈过程，政府需要遵循收益最大化原则，尽量降低救助的成本以安抚民众。所以，无论美国还是英国，对救助后的金融机构管理层和员工的薪水特别敏感，一旦存在加薪的行为都会招致上至总统、首相，下至民众的质问。他们认为金融机构、政府的短期救助成本已经很高，这严重损害和牺牲了纳税人的利益。所以，西方发达国家对于救助的成本格外关注。对救助成本关注的另一方面就是救助的道德风险，如果救助成本完全由问题金融机构承担，问题也不大，关键在于如果金融机构在未来能不能及时还政府的救助资金，如果还不起或者只归还一部分，这就会产生严重的道德风险，削弱金融机构的市场约束力量，对竞争机制产生扭曲，这些是市场机制所不能容忍的。对于是否进行救助，政府也有其自身的周密考虑，而且救助的条件也较为苛刻，这些都是为了尽量防范救助产生的道德风险，以期减少救助成本。一般而言，金融危机的成本可以大体分为两类：直接成本和间接成本，前者包括政府对金融机构注资入股、承担债务、担保资产以及提供流动性支持等，也就是救助成本；后者则来自危机所致经济衰退造成的税收减少、政府支出增加，还包括负债水平上升导致的额外利息支出。本文主要分析前者，即救助的成本。本轮金融危机的成本存在两个特点：其一是救助成本大大低于政府承诺的金额；其二是经济存在二次衰退的可能性，这一可能性的存在使得间接成本高于预期且影响更为持久。下图是本轮全球金融危机的救助成本(财政支出)比较。 德意志银行的Jan Schildbach认为，在本次危机中，直接支持措施花费的资金总额约为20国集团GDP的3.5％(IMF数据)。2010年的前几个月，得益于金融市场的复苏，政府为银行债务和“毒资产”提供的担保最终导致的纳税人实际支出或许是有限的。就美国而言，起初的公共支出总额超过GDP的4％，然而，随着银行偿还援助资金，实际支出额已经大大下降了。根据估算，“问题资产援助计划(TARP)”的最终成本已下调为1090亿美元，不超过美国GDP的0.8％。因此，包括所有项目在内，美国纳税人最终承受的直接救助成本不大可能超过GDP的2％。美国财政部也于2010年5月21日发布报告称，截至2010年3月底，总额7000亿美元的金融救援计划实际成本将降至1054亿美元，而在2009年8月，美国政府预估这项计划总成本还是3410亿美元。除美国国际集团等少数金融机构仍需政府进一步注资外，其他绝大多数受救助的美国大金融机构在情况好转后都立刻归还了救助贷款。在德国，联邦政府和州政府两个层面都采取了救助措施，各种项目合计，德国公众承担的净损失可能低于GDP的1％。在英国，至2010年3月止，政府拥有41％的莱斯银行股份，84％的苏格兰皇家银行股份和100％的北岩银行的股份。IMF估计，至今尚不保险的英国财政救助成本在发达国家中是最高的，占GDP的5.4％。其实，不只是本次金融危机才会动用公共资金对问题金融机构进行救助，像1984年美国的大陆伊利诺伊银行事件、1995年的巴黎里昂信贷银行事件，1997年的亚洲金融危机中韩国政府对问题金融机构的救助等都涉及救助及成本的分担问题。大多数的救助资金在未来经济形势向好时，可以通过出售股份进行收回，只是在危机中政府需要进行垫付流动性短缺的资金或债务担保等而在一定时间暂时承担的成本。据韩国金融委员会2010年5月7日发布的信息，截至2010年3月底，为救助受亚洲金融危机冲击的金融机构而投入的巨额资金中，韩国政府已回收了其中的57.3％。在亚洲金融危机中，韩国政府通过收购其不良资产向严重受损的韩国金融机构注入大量资金，以维持金融市场的稳定，韩国政府共投入168.6万亿韩元。以上分析的是救助的直接成本，还有难以衡量的间接成本。金融危机是导致本次衰退和赤字及债务激增的首要原因，后两者可能成为未来经济复苏的障碍，也可能导致经济二次探底。另外，由于赤字激增，各国公债已达到很高的水平，而且很可能会继续增长。就此而言，金融危机对各国政府和经济的影响要比援助银行的直接财政成本的影响更为持久。是不是可以由市场机制来将救助的部分成本分担给私人机构，而不增加政府财政负担呢?这一方面可以减少救助的直接成本，另一方面也可以对减少间接成本有所促进。对问题金融机构的救助很大程度上是为了恢复金融体系的信心，等一切向好再实行退出策略，有些时候政府在救助过程中还能有所盈利。与其政府过早介入引发道德风险、扭曲市场而引发争议，不如适当的时候由市场自己解决。在本轮金融危机中，资产负债表重构的救助计划就是由爱尔兰和德国等国实行的一种新尝试。二、资产负债表重构的救助方法及其可行性分析金融业的损失未必需要政府财政支出的支持，如果市场不是恶化到一定程度，对问题金融机构的救助也不一定需要政府介入。问题金融机构能够凭借自身的盈利能力来承担部分损失，在政府的帮助下实行自我救助。然而，在系统性危机期间，问题金融机构的盈利能力会迅速恶化，资本基础受到损害，财政救助最终不可避免。各国政府为了降低本次金融危机的恐慌效应，首先被迫向很多金融机构提供担保，其总体规模达到数万亿美元。就主要发达国家而言，政府起初向金融部门承诺提供的公共资金总额达到GDP的20－30％。以上对救助方案的讨论有助于理解救助方案的代价、效果等，从而也有助于选择一种效果更好、成本更低的救助方式。如果政府提供公共资金进行救助，以购买“有毒”资产为例，一般会低价购买金融机构的不良资产，待市场初步稳定后政府再将这些资产出售。即便这样，西方国家不少经济学家在危机前期都反对动用财政进行救助，主要原因就在于救助违背了自由竞争的原则，是对市场经济规律的破坏，会导致市场因果关系倒置，给经济带来长期危害。以银行为例，如果没有发生金融危机，银行在保护存款者利益的同时也会向实体经济提供稳定的服务。银行的债权人获得利息，其股东获得股息和潜在的资本收益。但在严重的金融危机期间，银行未来利润和遗留资产都会降低，而其名义债务是固定的。银行预防危机的第一道防线就是利润和自有资本，如果不够，填补“漏洞”的成本可以分为几种方式，包括由股东、债权人和政府出资。这些成本的分担需要平衡一系列目标，如包括抑制系统性风险、尽量使纳税人的资金使用最小化和促进市场约束等。Bulow和Klemperer对政府购买问题金融机构的“有毒”资产持反对意见，一方面有毒资产的真实价值大小难以衡量；另一方面动用财政支出购买会对市场信心产生影响等。实际上，较早就有资产负债表重构的名词出现。但是，把有问题银行分为好银行和坏银行的资产负债表重构方法最近引起较大的关注。尤其是在对救助实施方案的讨论中，对好银行和坏银行的动议更是引起了学术界兴趣，但是在机制上有几个与以前不同的变化，如债务股权互换和债务减记等。在以前的金融危机中，政府等机构也会采取相似的机制去处理问题资产。表1概括了1992－2001年左右四个国家的银行资产负债表中移除坏资产的主要措施。这些方法因不同国家和不同时间而不尽相同。一开始，基本上都依靠资本注入去对面临巨大损失的银行进行重新资本化，在危机快结束时，瑞典和芬兰使用好银行和坏银行方法去从国有化的银行中移除坏资产；挪威当局更偏向国有化银行自己去管理其坏资产；而对于日本，在危机的早期组建资产管理公司(部分由私人部门出资)去管理失败银行的坏资产，银行则被要求减记不良贷款，政府资本被注入，后来，日本也对一些失败银行进行国有化。表2通过举例描述具体的资产负债表重构方法，即坏银行拥有原先综合银行的“有毒”资产和好银行的全部股权，负债包括非存款负债和综合银行的股权。创新之处是把全部的好银行股权给坏银行这一机制，倘若坏银行不能清偿，综合银行的非存款债权人可能最终成为好银行的股权投资者。比起综合银行，好银行的潜在前景更好，这就增加了债务持有者所有权的期望价值。通过这样的重构，好银行更好地为实体经济提供贷款服务，也能更好地保护其存款，而差银行很有可能在实际中成为坏资产的基金经理。这个重构的成本分担更多地落在私人股东上，从而减少了政府的财政救助成本负担。在非危机时期股东可以获得股利，在危机期股东则也需要权责对等地分担一定救助成本，可以促进市场约束，有效避免政府救助引起的道德风险。这种方法使银行体系自身承担救助的成本，而不是由纳税人来承担。但是，在危机严重的时候，选择资产负债表重构就需要注意。从原则上说该方法比较完美，它需要建立在公众对金融体系有一定的信心基础上，而政府救助主要就是为了恢复市场的信心。所以，该方法只有在合适的危机时间段才能实施，一般不用在危机的中期或者严重的时候，而且对它的选择也取决于司法制度和破产法规。相比英国而言，这种方法更适合于美国，因为对于失败银行的资产，美国是存款者的权利先于一般债权人。当然在应用该方法也要考虑其他因素，如重组对筹资的影响、操作的复杂性、是否可以维持市场信心等。三、对中国的启示政府的危机救助方案能打破资产损失和流动性不足之间的自我循环和自我强化机制，避免金融体系崩溃。但是每一项救助的背后都需要付出巨额资金和成本，并且还会产生道德风险问题。对问题金融机构的国有化收购可以用最小的资金和成本达到救助目的，并且还可以抑制道德风险，但是其带来的更加谨慎的资本管理会使风险贴水居高不下，提高融资和投资成本，影响实体经济的复苏。所以，相比较政府救助，私人机构的资产负债表重构这一救助方法更符合市场原则，可以减少救助的道德风险，但是它的适用时间和适用环境需要斟酌，而不像政府救助的效果那么快。另外，它在操作方法上可能并不像理论上这么简单，还需要考虑其他的一些现实因素。在危机并不太严重的时期，或者说市场的信心没有过多地减少时，这种救助方法可能显得更好，它在减轻政府救助成本的同时也能达到预期的目标。但在危机较为严重的时期，这种救助方法能否成功实现则需要依赖于经济环境、经济基础和政府的其他措施相配合等条件。具体对我们国家而言，在金融危机的救助上，有以下几点启示：首先，在危机不太严重时，尽量通过问题金融机构自救来解决问题，辅之以政府救助和政策调整以提升市场信心。西方发达国家在动用公共资金救助中更强调对公平竞争秩序的保护，考虑最低成本效益原则，而这些并未在我国相关立法中得到体现，其直接后果是极易产生道德风险，扭曲市场竞争秩序。我国在上世纪末国有商业银行不良贷款率居高不下时，曾动用外汇储备等对四大国有商业银行不良资产进行剥离，所付出的成本不可谓不大。在以后对中小国有金融机构进行的危机救助中，可以考虑应用资产负债表的重构进行，或者部分地使用，尽量减少将金融机构的经营风险及损失转嫁到国家，增加国家的财政支出。但是，我国具有系统重要性的国有金融机构有其特殊性，而且在缺乏显性的存款保险制度，政府充当隐性担保的条件下，政府的危机救助可能效果会更好。根据不同的金融机构及其危机成因，实施不同的救助措施。其次，如果金融危机严重时期，政府救助不可避免，则救助需要遵循一定原则，在资产救助、负债救助和资本金救助的选择上要进行组合搭配。为避免政府救助成为某些利益集团的利益输送工具，政府对金融市场的干预必须坚持三个基本原则：市场失灵必须得到确认；纳税人的成本最小化；政府干预不能产生道德风险问题。当然救助也有时效性，不能因为过于遵循原则导致对危机的救助错失了时机。再次，通过立法来规范救助行为，健全金融危机救助中的责任追究机制。立法需要明确规范救助的条件，坚持最小成本原则和科学决策，提高救助资金的使用效率。救助不能违反公平性原则，也就是说尽量不用纳税人的钱去补贴给投资者。金融机构及其客户都应当对自己的行为负责，法律的设计应重点保障各方承担因自己的行为而带来的责任，特别是金融机构应当承担的责任并具备能使这种责任落到实处的可行性制度，努力降低道德风险。另外，立法需要追踪和密切监管救助资金的使用。美国在本轮金融危机的救助中存在救助计划资金使用不透明的问题，美国财政部对资金的使用仅做出“不准私藏”，“不准花在公司分红、宴请或收购其他银行上”等笼统要求，并未对银行使用这些款项的程序、违规后果做出规定，缺乏约束力。最后，创新适合中国的救助方法和工具，积极完善一些配套措施，如设立金融稳定专项基金等，减少政府的救助成本和财政负担。在问题金融机构自救的基础上尽量提倡并引导私人主体参与救助，在美国也曾有私人机构充当最后贷款人的先例。在本轮金融危机中，相对欧洲国家，中国的金融机构本身损失并不大。但是随着金融全球化的进程加快，中国的金融机构难保在下一次危机中能够独善其身，适时创新适合中国国情的救助方法和工具，使救助成本分担社会化是必要的。